ダヴィンチ・アドバイザーズ

だいぶ遅くなりましたが、ダヴィンチのファイナンス
についてです。ちなみに意図的にコメントを避けていた
訳ではなく、真相を確認すべくダヴィンチのＩＲに確認を
取るのに日数がかかったためです（ダヴィンチのＩＲは連日、
外出して大変忙しそうです）。

ちなみに私は基本的に企業から発信されるＩＲで
疑問点がある時には必ず電話で確認する様にしています。
普通に質問をすると決まり決まった形でしか回答を
もらえないため、事前に用意した誘導質問をして
リトマス紙的な調査を行い判断する様にしています。
（今回は特におどろくべき回答は得られませんでしたが・・・）

今回発表されたファイナンスのＩＲ内容をまとめると
以下の通りです。

■ファイナンスの種類
コミットメントラインの契約並びに
行使価額修正条項付新株予約権の発行
■融資枠
最大２５０億円
■目的
不動産市況に対する金融収縮により、急激に
「売り手市場」から「買い手市場」に変化してきており、
「買い手」が急速に減少しているため投資機会は
更に拡大し、投資スピードは速まっている。１兆円ファンド
による投資は予定より１年早く完了することが視野に入り、
後続ファンドが６月から運用開始計画である。後続ファンド
にも従来通り自らエクイティ出資（約６００億円）を行なうため、
今回の資金調達となった。
■新株予約権について
行使期間の開始：９月１５日以降
行使価格：１２月１４日まで１７万円
　　　　　１２月１５日に時価の９４％に価額が修正され、
　　　　　修正された９４％の価額の６５％が下限行使価額となる。
　　　　　以後（１２月１５日以降）、毎月第３金曜日に行使価額が
　　　　　見直しされる（下限行使価額の見直しはなし）。

以上が今回発表されたＩＲ文面をまとめたものです。
（短く・分かりやすくするため一部、文面を省略・加工しています）

まず、以上の文面を良く読んでみると分かるのですが、
ＭＳＣＢではありません。
（私も当初、ＭＳＣＢと間違えていました・・・）
『コミットメントラインの契約並びに行使価額修正条項付
新株予約権の発行』なので簡単な言葉で表現するならば
『融資枠の設定とワラント（新株予約権）の発行』です。
ただし、新株予約権の価額が１２月以降見直しされる点が
融資枠とともにセットとなっていることを考慮すると、
ほとんどＭＳＣＢと似たファイナンスと受け止めることも
出来ます。ＭＳＣＢと全く異なる点は一気に全額を資金調達
するものではなく、必要な額を必要な時に調達するもの
である点が異なる点です（これはダヴィンチのファンドが物件を
購入するたびに出資確約者に対してエクイティ出資を求める
ファンドであるため全額を一気に必要としないためです）。

今回、ＩＲに電話して分かったことは従来、コーポレート
ファイナンスにて自社のファンドにエクイティ出資していたが、
このところのサブプライムローンにてリスク許容度の低迷した
金融機関が不動産証券化事業を営むダヴィンチに対する
コーポレートファイナンスを今後、出し渋る可能性を考慮し
確実にファンド資金を調達出来るルートを確定するために
今回のファイナンスを行ったとのことです。
（一応、今回の新株予約権にはコール条件が付帯されて
いるため、融資された資金を返済すれば新株を発行せずに
済みます。恐らくダヴィンチは自社の株価動向とその時の
金融機関のコーポレートに対する融資姿勢をみて、この
融資に対する決済手段を考慮するものと思われます。ただ、
この種のファイナンスを実行する企業は大抵、新株に転換
するケースがほとんどです）

ダヴィンチの組成するファンドは従来から投売りされた物件等の
獲得チャンスを逃さない様にするため、短期間（１０営業日以内）で
決済を行えるファンドとなっています。そのため、現在の様な
不安定な金融状況化において金融機関がスムーズに融資しない
リスクも考慮し、今回のファイナンスを実行した背景があったとのこと。

ただ、コーポレートファイナンスにも影響が出てくる可能性が
あるという点だけを考えると、現在の金融・不動産市況が
短期的にダヴィンチにとって逆風であるといえます。
また、このファイナンスは既存株主の犠牲をしうる可能性が
あることは間違い無いと思います（株価は下落しているので
既に株主が犠牲となっているという見方も出来ます）。

ただ、ダヴィンチは短期的に吹き荒れる業界内の逆風を
フォローウィンドウとする戦略を取っていると言えます。
業界全体に吹く逆風で衰退する企業の不動産や企業を
取り込み、新たな成長する原動力としようとしていることは
間違いありません（基本的に買い手がいない状況で物件を
売り急ぐと格安な価格となりがちで、ダヴィンチはそれらの
物件を取得していく考えです）。

３月以降、不安定な不動産環境となることも想定されるため
長期投資家以外は不動産関連株に近付かない方が良い
かもしれませんね（特に短期投資の方は）。

ダヴィンチ・アドバイザーズと森トラスト連合が
虎ノ門パストラルを約2,308億9,908万円で
昨年９月に落札したニュースを昨年お知らせ
しましたが、この落札金額に対するダヴィンチと
森トラストの出資比率は従来、非公開となっていました。

私もダヴィンチのＩＲ担当者に電話して聞きだそうとしたり、
ネットで一生懸命調べていたものの完全に非公開で
あったため、諦めていたのですが先日偶然発見して
しまいました。

虎ノ門パストラルに対する森トラスト出資比率

落札金額はどうやら2,309億211万6,688円、
ダヴィンチと森トラストの出資比率は５０：５０の様です。
（ＩＲ担当者に確認）

虎ノ門パストラル隣接地に既に複数物件を所有している
森トラストと組み、その既存物件と虎ノ門パストラルの
土地を再開発用地として取り組んでいるあたりは
素晴らしい取り組みだと思っています。

ただ、その開発期間中に不動産市況が大幅悪化する
リスクがありますから、当然、リスクを伴った投資でも
あります。今後も継続的に調査活動していきたいと
思います。

ダヴィンチ・アドバイザーズが不動産関連企業を
投資対象とした企業投資ファンドを運用・開始し、
そのファンドにて㈱新日本建物（ジャスダック８８９３）の
株式を１株あたり８００円にて３３．０％取得（取得金額
約８８億円）するとのこと。

ダヴィンチのファンドによる㈱新日本建物の株式取得について

この株式取得によりダヴィンチの運用するファンドで開発する
物件を新日本建物に任せ、新日本建物の業績が向上し、
新日本建物の株価も上昇、ダヴィンチの運用するファンド
でも収益を得ることが期待出来る事や新日本建物１社では
対応出来ない大型開発物件へダヴィンチの運用するファンド
での資金提供、両社での不動産情報のノウハウ、ネットワーク
を有効活用する等の期待が出来ると思います。

また、この株式の取得先がプロスペクトからとなっていますが、
このプロスペクトはダヴィンチがテーオーシーをＴＯＢを試みた
時にダヴィンチの意向に賛同し、テーオーシー株を買い進め、
ダヴィンチのＴＯＢに応募した投資会社です。これらの関係を
見るとダヴィンチとプロスペクトは上手く友好関係が保てている
様子ですね。

●コーポレート・オポチュニティ・ファンド第１号概要
予定投資総額：約２，０００億円
予定エクイティ：約１，３００億円
ダヴィンチ予定出資額：約２３０億円

なお、今回のこのファンドでは投資先経営陣と
事前に協議した上で株式を取得するといった
友好的な株式取得を前提としているファンドの様です。

ダヴィンチ・アドバイザーズのファンドでの投資先
であるテーオーシーが株主優待実施のＩＲを行ないました。

株主優待制度実施のお知らせ

テーオーシーは以前、テーオーシー経営者のオオタニファンド
にて公開買付けすることと同時に株主優待を廃止するＩＲを
４月６日に行ったばかりです。

株主優待制度の廃止に関するお知らせ

株主優待制度の変更をこんなに短期間で行い、
テーオーシー経営陣にとって都合の良い様に
企業経営している様にしか見えないなぁ～と
見えてしまうのは私だけでしょうか！？

先週１３日に以前の予想記事通りに新宿マインズタワーの
残り３/７に相当する信託受益権をダヴィンチから
取得致しました。

資産取得（契約凍結）に関するお知らせ

今回の取得金額は６８７億円（前回は６５１億円）と
なっており、既存の賃料アップ及び新規テナントが
入居による取得金額のアップです。

今回の取得で運用規模は約２，８７０億円となり、
ポートフォリオも東京主要５区の割合が８９．２％
となり、東京都心部の賃料相場が今後も上昇
すれば、大きな恩恵を受ける構成となりました。
（東京都心部の賃料が下落すれば当然、大きく
打撃を受けます）

また、資産規模は約２，８７０億円ですが、
うち１３３８億円が新宿マインズタワーの取得で
あるがため、、約半分程度（４６．６％）が新宿
マインズタワーに偏っています。

今後は新宿マインズタワーに偏ったポートフォリオを
是正すべく、新規物件の獲得を積極的に行って
いくでしょう。

ダヴィンチが森トラストと企業連合を組み、
虎ノ門パストラル（敷地面積１万6,050平方メートル）
を2,308億9,908万円（3.3平方メートル当たり約4,747万円）
で落札しました。

なお、この落札額に対する森トラストとダヴィンチの
出資比率は非公表となっています。

国土交通省の2007年地価公示によれば、
虎ノ門パストラル（港区虎ノ門４－１－１）の
近隣の港区虎ノ門４丁目１－10の地価は
１平方メートル当たり243 万円。虎ノ門パストラル
の落札額を、土地面積だけで単純計算すると、
１平方メートル当たり約1400万円となります。
この価格だけで比較するととても高値で
掴んでいる様に見えるため、誌面で不動産バブル
記事を取り上げられる際の格好のネタに
なることは間違いないと思います（笑）。

ただ、今回取得した虎ノ門パストラル周辺に隣接した
虎ノ門四丁目ＭＴビルなどの６物件を森トラストが
所有しており、「隣接地を活用して土地のポテンシャル
を高めるとともに、公共空間や緑化地帯の創出を
含めた複合再開発を計画する（森トラスト）」とのことで、
かなりの大規模な再開発になりそうです。

価格だけで見ると大変な高値に思われますが、
森トラストと組んで行う再開発の内容次第で
高値となるのか、妥当な価格で取得したかが
決まることになるため容易に判断は出来ないですね。

また今回の取得に伴い、森トラストは虎ノ門パストラルの
自己株式を除いた株式の約94％(発行株式3,124株のうち
2,944株)を約２億100万円で取得するとのこと。

このニュースに隠れてしまっていますが、ダヴィンチは
北陸新幹線の金沢開業を見据えた金沢駅前の大型開発
にも乗り出しています。この開発では１０階前後のビルを
建設し、上層階をビジネスホテル（運営は他社に委託）、
下層階をオフィス床とする予定（来年着工、再来年の
開業見込み）。

ダヴィンチの不動産物件投資先で一番大きい
（金額的に）パシフィック・センチュリー・プレイス
ですが、不動産関連情報紙面によると取得CAP
レートは２．２％程度である・・・といった情報が
流れていますが、先日IR担当者から聞いた
情報によれば取得CAPレートは３％台での取得
であったとのことです。仮に取得CAPレートが
３．０％であったとしても、ダヴィンチの計画通りに
４５％賃料アップ出来ればCAPレートが４．３５％
まで上昇することになります。この様に上手く
いけば、ダヴィンチはかなりの収益を得ることに
なりそうですね（あくまでも上手くいけばの話し
ですが・・・。今の所賃料UPは上手くいって
いる様です）。

またダヴィンチ社内ではこのオパシフィック・センチュリー・
プレイスを３％を切るCAPレートで売却したい意向が
あるといった情報も聞くことが出来ましたが・・・。
強気のダヴィンチなので話し半分に聞く必要は
あるかもしれませんね・・・（笑）。

決算説明会資料にてエクイティ総額１，２００億円
程度のコーポレート・オポチュニティ・ファンドを
第４四半期に組成運用開始予定とありましたので、
こちらの詳細も記載したいと思います。

このファンドでの投資対象は日本の上場株式で、
不動産を保有している企業及び不動産関連で
アライアンスを組むことの出来る企業を予定して
いるとのこと。

エクイティ総額１，２００億円にデット（借入れ）で
１，２００億円を調達して最終的にサイズとしては
２，４００億円のファンドとなる予定。

投資家は海外の機関投資家（年金基金・
政府系機関等）でほとんどを占める。

また、これらの投資家は従来予定していた
不動産ファンド５号（カドベの次のファンド）の
投資家を取り込んだ模様。なお、５号ファンドの
組成運用開始は今期の第１四半期を予定したが、
ズレこんでいるとのこと。個人的には来期に
ズレこむ可能性が非常に高いと思っています。

ダヴィンチ・アドバイザーズの決算説明会資料を
見ているとよくインセンティブ・フィーのリザーブという
言葉が良く出てきます。

先日、この言葉の意味をIR担当者に聞いてみました。

ダヴィンチでは投資家から出資を受け、不動産ファンドを
組成して、そのファンドで不動産物件を購入し、
バリューアップ後、物件を売却します。その売却の際に
IRR１０％を超過した部分の２０％の収益をダヴィンチは
インセンティブ・フィーとして得る事になります。しかし、
このインセンティブ・フィーの計上については７５％分を
物件売却後に計上していますが、残りの２５％分は
ファンドに組み込まれている物件全てを売却完了後
（ファンドをクローズする時）に計上する事になっている
そうです（会計上及び保守的観点からとのこと）。

確かにファンドにて利益の出ている物件から売却し、
含み損を抱えた物件を最後まで売却せずに隠し続け、
最後に赤字がドーンと計上される可能性も有りますからね。

その様な事も考慮して、インセンティブ・フィーのリザーブ
というものが存在している様です。

ダヴィンチ・アドバイザーズの中間決算説明会資料
の２ページ目に現在運用中のファンドからの見込
総投資利益の分配概算では２００６年末決算
説明会資料の時の１，９１２億円から３，４９７億円へと
ファンドでの見込み含み益が急拡大しています。

これは既存物件の賃料UPによるものと想定CAPレートを
従来の４．５％程度から４．０～４．２５％程度に変更した
ものによる増加とのことでした（IR確認済み）。

この見込み含み益から２００７年以降ダヴィンチが得る
インセンティブフィーとして６５５億円、キャピタルゲインとして
３５３億円内在している現状（※将来、不動産市況が悪化
すれば含み益は大きく減少しますので注意）からすると、
ダヴィンチはインセンティブフィーとキャピタルゲインだけに
関しては２０１０年決算分程度まで業績を確保していることに
なるものと思われます（マネジメント・フィー分の売上は考慮して
おりませんのでご注意下さい）。

ダヴィンチの中間決算業績の売上構成を
今期計画数値と実績ベースで比較して
見てみましょう。

●マネジメント・フィー
　今期計画　９，４６１
　今期実績　４，６３２（４９％）

●インセンティブ・フィー
　今期計画　７，８０７
　今期実績　７，４１０（９５％）

●キャピタル・ゲイン
　今期計画　４，０５０
　今期実績　１，０８１（２７％）

●その他
　今期計画　２，２０４
　今期実績　　　８６３（３９％）

といった進捗状況となっています。

この数値を見て、まず私が思ったのは
かなり調子が良いなぁ～と思いました。

理由は

①受託資産残高が増加し続ける限り、増加し続ける
　マネジメント・フィーでの売上進捗状況が４９％であり、
　受託資産残高は第３四半期以降も増加を続ける予定
　のため、通期におけるマネジメント・フィーは上振れする
　可能性が高い。
　
②インセンティブ・フィーでの売上進捗状況が９５％と
　非常に好調であり、第３四半期（７月）に新宿マインズタワーの
　３／７を売却し、インセンティブ・フィーを約２６億円程度
　確保したと思われるため（但し、今期に計上されるのは
　７５％分の約２０億円で残りの２５％分である６億円は
　ファンドをクローズした時のリザーブとされる見込み）、
　通期ではインセンティブ・フィー売上は上振れする
　可能性が非常に高いと思われる。また、第４四半期
　までに新宿マインズタワーの残りの３/７を売却する
　可能性が高く、その分のインセンティブ・フィーの上乗せも
　期待出来る。また、第３四半期以降その他１４物件を売却
　する計画もあり、そこからのインセンティブ・フィーも期待出来る。

以上の２点から業績の推移は大変良いものと考えており、
通期業績の上方修正の可能性はあるものと考えています。

ちなみにキャピタル・ゲインの進捗状況が低いのは、
ダヴィンチが自己投資している額の小さいファンドでの
物件が中間期までに売却され、キャピタルゲインを
得ているだけで、下期においてダヴィンチが多額
出資している大型ファンドである４，０００億円規模の
ムーンコイン及び１兆円規模のカドベから１１物件分
売却された部分からキャピタルゲインを得る計画と
なっているものであるからと思われます。

８月１３日にダヴィンチ・アドバイザーズの
中間決算業績が発表されましたね。

売上
６５，４５８百万円（４２．３％）
営業利益
３４，５４９百万円（４４．１％）
経常利益
２３，３４４百万円（５７．１％）
当期利益
６，０６５百万円（５４，１％）

注：カッコ内は通期予想に対する進捗割合

売上が７２３．８％増、営業利益が４８７．１％増、
経常利益が３０３．１％増となっていますが、これは
あくまでもダヴィンチがＳＰＣを連結したために
組み込まれた数値が反映されたものなので、
この増加率は無視しなければなりません。
（ただし、当期利益は少数株主持分損益により
調整されているため、影響はありません）

また、中間決算説明会資料の中で気になった
言葉があったのでまとめてみました。

●大型物件から開発案件へのシフト
●開発案件の売買契約締結済金額は、２００６年
　総締結額（４００億円）の１．６倍の約６４１億円
　となったが、一方運用資産残高は期ズレが拡大傾向。
●当中間期末現在のインセンティブ・フィーのリザーブ
　残高は１１億円。
●３５０億円の運用資産を有しているオーストラリア法人
　であるＱｕａｎｔｕｍ　Ｇｒｏｕｐ　Ｈｏｌｄｉｎｇｓ　Ｌｔｄ．社
　の発行済株式総数の８０％を取得し、子会社化。
　運用資産規模は当社の２０００年１２月期程度。
●下半期に海外不動産を売却予定。
●エクイティ総額１，２００億円程度の上場内国株式を
　投資対象としたコーポレート・オポチュニティ・ファンドを
　組成開始予定。
●現在、運用中のファンドから出る見込総投資利益の
　合計３，４９７億円。２００６年１２月における見込み
　総投資利益は１，９１２億円であったが、景気回復および
　供給不足などによる市場家賃の上昇スピードが速く、
　不動産価値が著しく増大している。
●オポチュニティ・ファンドでの取得予定金額が２００７年末で
　６，０００億円であることに対して実績で１，０１７億円。
　売却予定金額は１，４０１億円に対して実績で１７９億円。
●コア・ファンド（私募及び公募）での取得予定金額が
　２００７年末で２，０２７億円であることに対して実績で
　４６４億円。売却予定金額は３９０億円に対して３９１億円。
●開発案件が決済済み及び未決済のもので合計５，５５１億円
　計画がある。

残念ながらダヴィンチによるテーオーシーの
ＴＯＢは失敗に終わりましたが、仮にテーオーシー
のＴＯＢが成功していたとしても、いろいろと
乗り越えなければならない課題はたくさん
あったのではないかと思います。例えば、
現在の経営陣及び従業員と敵対的な関係が
続き、想定以上に事業が進まないリスク等が
あったと思います。やはり会社は人で
成り立っている部分も大きいですからね。

そんな中、先日、日興シティグループ証券の
レポートにて現在、ダヴィンチが所有する
テーオーシー株の含み益について
触れられていました。

現在、ダヴィンチはテーオーシーは発行済
株式数の約１０％程度を保有しており、
平均取得価格が６００～７００円と推測され、
ファンドでの含み益は約７１億円、
ファンド出資金の１６．７５％がダヴィンチの
持分になるため、約１２億円の含み益が
ダヴィンチに存在するといった内容のものでした。

ただ、これはあくまでも現在のテーオーシーの
株価が維持された状態の含み益であって、
今後下落すれば、当然含み益は減少しますし、
発行済株式数の約１０％程度を保有している
ことから、株価を維持させたまま簡単に全株を
売却することは難しいものと思われます。
また、ＴＯＢのアドバイザーとしてメリルリンチに
依頼していたため、当然それなりの費用も
別途計上されてきます。

但し、キャピタルゲインの他にインセンティブ
フィーも得る事が出来ると思われることから
最終的にダヴィンチ本体としては１０億円以上の
利益を今回の件だけで上げることが可能な状態で
あると思います（売却したらの話しですが）。

ＴＯＢに失敗はしましたが、最終的にダヴィンチは
利益を得る事が出来る状態にはなっているわけです。

また今回の件で少しだけ有名となったダヴィンチの
理論的な考え方に共感する投資家も現れる可能性も
ありますし、今回の失敗は残念でしたがダヴィンチとして
得たものもあるのではないでしょうか！？

残念ながらダヴィンチによるテーオーシーの
ＴＯＢは不成立となったとＩＲより発表されました。
なお、ＴＯＢには約３４．６％の応募があったとのこと。

https://www.release.tdnet.info/inbs/17180010_20070724.pdf

本日までとなっているダヴィンチによるテーオーシー
に対するＴＯＢの結果はいつ発表されるのか？と
いうことをダヴィンチのＩＲ（広報）に確認したところ、
明日発表予定とのことです。
（どこかのマスコミが取材するなどして事前に
結果情報流れるかもしれませんが）

先日、テーオーシー株をプロスペクト・アセット・マネジメントが
５．５２％保有していることが判明しましたが、どうやら
ダヴィンチのＴＯＢに賛同し、売却の方針であることが
ロイターのニュースより判明致しました。

ダヴィンチ側では４７％程度の株主からの賛同してもらう
目処がたったと話しておりますが、裏ではテーオーシーの
経営者側も市場で買い増しを行っていますし、きっと取引先
金融機関に対してはＴＯＢに賛同しない様に圧力をかけている
ことも想定されます。

ＴＯＢが成立するかどうかは微妙な状況ですが、個人的には
やはり成功して欲しいと願っています。結果は来週に判明
しますので楽しみですね。

ロイターが９日、ダヴィンチ・アドバイザーズの
金子社長にインタビューしたとのことで、
その際の要点をまとめてみました。

●２００８年末を目処に上場有価証券投資を
　現行の約８００億円から最大で３．７倍の
　３０００億円に拡大する方針

●テーオーシーのＴＯＢについて、約４００社の機関
　投資家に訪問や電話でヒアリングした結果、「経済
　合理性で行きますとの回答をもらい、どちらかと言うと
　売ってもらえるという感触を得た」と延べ、「約４７％の
　株主からＴＯＢに賛同してもらう目処がついた」と
　金子社長がコメント。また、あと３％は個人と
　カストディアンのアカウントに入っている株主の
　ところで取れるだろう」との見方を示している。

●不動産価値が依然として隠れている企業で、
　ポテンシャルとして日本には約２００社あるとみている。

現在、テーオーシーの株価はＴＯＢ価格（１３０８円）を
下回って推移しており、今後ＴＯＢ価格を安定的に
上回る水準で推移したり、他企業がより高い価格で
オファーがなければ、ＴＯＢは成功するものと金子
社長はみている様です。

また、９日付でダヴィンチの投資ファンド会社「アルカーブ」
が東映の筆頭株主（１０．８３％→１１．８８％）に浮上し、
テレビ朝日は第２位の株主となったとのこと。

ＴＯＢする企業は比較的悪者と見られがちなので、
当面、世間（マスコミ等）ではダヴィンチを悪者扱いして
いくのではないでしょうか？

ダヴィンチは、しばらく世間を賑わすことになりそうですね。

先日のＤＡオフィスに関する記事を書きました。
その記事の中で、ＤＡオフィスが増資し、
ＬＴＶが下がるため、今後借り入れによる
新たな物件調達があるかも知れないといった
記事を書きました。

ＤＡオフィスが増資にてマインズタワー取得

ＤＡオフィスは次にどの物件を組み入れるのかなぁ～？と
考えていたのですが、やはり新宿マインズタワーの残りの
３/７を６５１億円程度で取得するんでしょうね。

仮に新宿マインズタワーの残り３/７を借り入れで取得しても
ＬＴＶは５１％程度なので丁度良い位の比率なのかなぁ、と
思います。

なお、今日ダヴィンチは㈱テーオーシーの公開買い付け価格を
従来の１１００円から１３０８円に引上げしましたね。明日も、
テーオーシーの株価は上昇することになるんでしょうね。

ＤＡオフィスが７月に増資を行ない、運用資産は
取得価格合計で約２，１１０億円となる予定です。
なお、今回の増資にて以下の３物件を取得予定とのこと。

新宿マインズタワー　　６５１　　億円（信託受益権の３/７）
ＳＨＩＢＵＹＡ　ＥＤＧＥ　　　５９　　億円
ダヴィンチ品川Ⅱ　　　　 ７７．１億円
以上、合計　　　　　　　 ７８７．１億円

今回の増資での目玉はやはりマインズタワーが
ＤＡオフィスのポートフォリオに組み込まれること
ではないでしょうか！？この増資にてダヴィンチは
大きな売却益から得るインセンティブフィー及び
ダヴィンチ出資分エクイティーから得る収益が
期待されますし、ＤＡオフィスでは今後、東京２３区内
オフィス賃料増加による内部成長も期待出来る
と思います。

ちょっと気になったので久しぶりに新宿マインズタワーに
関する情報を調べてみました。

●ダヴィンチが新宿マインズタワーを取得する際、
　メリルリンチがノンリコースローンを組成しており、
　メリルリンチはそのノンリコースローンをＣＭＢＳとして販売
メリルリンチが新宿マインズタワーのノンリコースローンを証券化
メリルリンチが新宿マインズタワーの件で８４６億円を融資

●ダヴィンチの新宿マインズタワー取得価格
ダヴィンチの大型案件投資先に関する毎日新聞の記事

以上の３つの記事からすると、
芝パークビル（取得価格１，４３０億円）、
パシフィック・センチュリー・プレイス（２，０００億円）、
赤坂国際ビル（１，０００億円）、
新宿マインズタワー（１，０００億円強）
と取得価格に関する記事が掲載されています。

ダヴィンチ社側でもこれら４件を５，４３５億円（取得時
平均キャップレート３．８％）と公表していることからすると、
新宿マインズタワーの取得価格は

５，４３５億円（総額）－｛１，４３０億円（芝パーク）
＋２，０００億円（ＰＣＰ）＋１，０００億円（赤坂国際）｝
＝１，００５億円

そして、メリルリンチのＣＭＢＳ発行総額が８４６億円
であることから、
１，００５億円－８４６億円＝１５９億円

ダヴィンチのファンドのエクイティ出資は１５９億円程度と
推測されます。となると、売却益は信託受益権の６/７を
１，００５億円で取得し、３/７を６５１億円で売却することより、

６５１億円－１，００５÷２＝１４８．５億円

新宿マインズタワーの取得を２００５年３月に行い、
２００７年７月に売却して、１４８．５億円程度の利益を
ファンド出資者が得ることになります。ちなみにエクイティが
１/２であることも考慮して、出資エクイティに対するリターンを
以下に記述します。

エクイティは７９．５億円（１５９億円の半分）で
リターンが１４８．５億円

たった２年４ヶ月間の投資でエクイティに対するリターンが
１８６％もあるんですね。（但し、以上のリターンはダヴィンチへの
インセンティブフィーの支払いを考慮されていません）
恐らく今回の新宿マインズタワー売却によってダヴィンチは
インセンティブフィーとして２６億円程度得るのではないかと
個人的に推測しています。（以上の記事は私の推測が多分に
含まれているので、信頼しないで下さいね。また、この売却益は
７月に計上されるので第３四半期の数字に出ることになると思います。）

またＤＡオフィスは平成１８年１１月末時点で負債総額
約８６０億円、純資産総額約５１０億円で合計資産総額
約１３７０億円となっており、今回８３２億円（＋ＯＡ４１．６億円）
新株発行を行ない、７８７．１億円が物件取得資金、残りを
短期借入金の返済に充当するとのこと。よって純資産総額は
１２９７億円となり、負債総額は７７３～８１５億円程度に
減少することになります。以上のことよりＤＡオフィスは
今回の増資にてＬＴＶは３６．６～３８．６％まで下落すること
になります。現状のＬＴＶ比率からすると今後、１，０００億円程度
物件取得したとしても、ＬＴＶは約５８％程度ですし、ＬＴＶを
上げないと分配金を多くすることが出来ないため、今後、
ダヴィンチ本体等から物件取得が行われるものと思います
（実際、今回の増配の目論見書にも資産総額３，０００億円を
目指すと書かれています）。

ＤＡオフィスの平成１９年１１月分配金は１９，７１６円、
平成２０年５月分配金は１３，０２２円のため、
６月２２日の終値８５万円で計算すると、それぞれ利回りは
２．３％、１．５％となっています。特に平成２０年５月期
分配金の低い利回りからしても、ＤＡオフィスの決算である
１１月及びダヴィンチ本体の決算である１２月前にＤＡオフィスは
ダヴィンチ本体から物件取得を行う考えでいるのではないかと
思っています。

今後、ＤＡオフィスの資産総額が大きくなれば芝パークビル及び
赤坂国際ビル等の大きな物件をＤＡオフィスに組み入れても
ポートフォリオに対する１物件当たりの割合が異常に大きく
なってしまう事はなくなり、ダヴィンチはＤＡオフィスへの物件売却が
比較的行い易くなると思われます。また、ＤＡオフィスとしても
時価総額が大きくなること及び流動性が高まる事よりファンドを
中心とした機関投資家からの購入需要が高まるといった期待も
出来ると思います。

現在、中小クラスの物件はおろかＡクラス物件も競争激化で物件が
取得し難い環境となっています。他のＲＥＩＴではなかなか今回の
ＤＡオフィスの様な大型案件の取得は厳しい状況ではないかと思います。
今のところ、私募ファンドからＲＥＩＴへの売却で利益相反が
批判されていますが、今後、適正な評価及び手順で私募ファンドから
ＲＥＩＴへ物件売却及び取得がなされていけば、将来的には私募
ファンド系ＲＥＩＴは私募ファンドからの物件を競争入札することなく
物件取得がしやすい環境であることから評価及び注目が高まる
可能性は少しあるかもしれませんね（今のところ、その様な気配は
感じられませんが・・・笑）。

ダヴィンチがテーオーシーのＴＯＢ開始しましたね。

当初は「テーオーシーの賛同を前提に大手金融機関から
貸付を確約することについて大筋の合意を頂いており」
といったコメントがあり（４月２５日ＩＲ資料Ｐ５に記載あり）、
逆に言えばテーオーシーの賛同を得なければ金融機関より
貸付はなされないと理解していたため、テーオーシーの
賛同を得ていない現在のタイミングでＴＯＢを開始したのは
少々、驚きを感じました。ダヴィンチに問い合わせをしたところ、
どうやらテーオーシーの賛同を得なくとも融資してくれる
金融機関（ＢＮＰパリバグループから９００億円）が現れて
今回のＴＯＢ開始となった様ですね。

ダヴィンチがテーオーシーにＴＯＢ、賛同確保目指す

ダヴィンチ、テーオーシーへ敵対的ＴＯＢとの認識はない

以上、ロイターより

以上の２つの記事を見て思ったのは相変わらず
金子節は存在しているなぁ～ということ。

『現時点でテーオーシーからの賛同はないが、
敵対的ＴＯＢとの認識はないと述べた。今後、
テーオーシー経営陣から賛同を得られるかどうか
については、「私の考え方では賛同は得られる。
賛同しない理由はない」と述べた。』

→あくまでも金子社長自身が敵対的ＴＯＢとして認識
　していないだけで、テーオーシー経営陣は思いっきり
　敵対的ＴＯＢだと思っていますヨ、金子社長（笑）！
　あと「賛同しない理由はない」発言も確かにダヴィンチは
　テーオーシーに対して論理的思考の観点でテーオーシーを
　追い詰めていると思いますが、そこまで相手を挑発する様な
　発言もどうかと思います（笑）。

「投資家（テーオーシー株主）への道義的責任を取る」との
発言もありましたが、ダヴィンチ株主への応対ももう少し
配慮して欲しいと感じたのは私だけでしょうかネ（笑）？

論理的にはダヴィンチがテーオーシーを追い込んで
いるのですが、テーオーシー経営陣はなんとか
自己保身するためにダヴィンチのＴＯＢを不成立に
するべく目論んでいるはず。

ダヴィンチは既存株主から賛同を得ることが
出来るか？テーオーシーはダヴィンチの提案意見を
無視すると思いますが、いかに合法的な方法で
ダヴィンチのＴＯＢから逃げ切ることが出来るのか？
といった点に注目しています。

５月９日にダヴィンチ・アドバイザーズの第１四半期の
業績発表があり、決算短信がＩＲされました。

今まではファンドを連結した決算短信を発表していなかったため
四半期ごとにインセンティブ・フィーやマネジメント・フィーの明細が
記載されており、前期比較などがしやすかったのですが、
今回の第１四半期の決算短信はＳＰＣが連結化されており、
従来含まれていなかったファンドでの賃料収入やファンドでの物件
売却額までもダヴィンチの決算短信に含まれており、
従来よりも比較がしにくい短信となってしまっていますね。

出来たら従来の様にＳＰＣ連結化する前のインセンティブ・フィー及び
マネジメント・フィーが分かる様な説明が付け加えられていると
良いなぁ～と思いました。

ダヴィンチ・アドバイザーズ株主総会の感想

今年も例年に引き続き金子社長のざっくばらんな見解や
業界の話しが聞けるのではないかと大変期待して参加した
株主総会でしたが、結果的には肩透かしの様な感覚を
受けてしまう株主総会でした。

昨年の株主総会においては株主の質問に対して単に回答だけを
述べるのではなく、回答に至るまでの業界の背景や金子社長の
予想やロジックを述べた上で回答するといったスタンスを取られて
いる様に感じました（昨年までのスタンスが例外であったという
見方も出来ますし、今年が例外であったという見方も出来ます）。

実際に１年前の株主総会での質疑応答に対する金子社長の
コメントを振り返って見てみたのですが、質問に対する回答も
淡白に回答せず、分かりやすく明確に回答されていますね。
何より回答の量が多いのは明らかです（笑）。

http://ameblo.jp/invester/entry-10010758635.html

何が金子社長の発言スタンスを変化させたのかは全く
分からないのですが、今年は昨年の金子社長とは全く異なり
質問に対して必要最小限の回答（時には必要最小限な回答すら
していないものもありました）しかしていませんでした。
不動産ファンド業界を良い意味でも悪い意味でも賑わす金子社長に
期待してきた投資家にとってはとても不親切かつ何からか逃げて
いる様な社長に見えて当然だったと思います。

結果として今回の株主でダヴィンチ・アドバイザーズを今から追加
購入する理由は無いとも思いますし、少し売却してポジション調整
するのも一つの良い判断ではないかと思います。

但し、特にダヴィンチのビジネスモデルに変化が起きたわけでは
ないので、基本的にはホールド（残りの分）していこうと思っています。

不動産物件の賃料は適正であると考えているか？
ダヴィンチ社内ではどの様に考えているか？

賃料はビル毎によってだいぶ変わってきている。
急激に賃料が上昇しているのが中心地の大型オフィスビル
（クラスＡと言われるビル）。丸の内中心で７万円位を
越えてきている。それに引きづられる様に中心３区の
中規模オフィスビル（クラスＢ）も上昇してきている。
同時に中心地にある大型タワーマンション（クラスＡ）も
引き続き、かなり急激に上昇している。今後は東京を
中心に大幅に賃料が上昇すると考えている。中小都市の
賃料は大幅に下落していくものと考えている。

御社の説明会資料によるとＡクラスオフィスの
キャップレートが１０年国債利回りと比較して
東京は２％以上あるので魅力的な投資先である
とことですが、この数値をみると東京が圧倒的に
魅力的であるのに何故、利回り格差がより縮まる
ほど資金流入しないのでしょうか？

資金は流入している。ただ物件が無いだけ。
購入出来ていない。

不動産の魅力はイールドギャップではなく今後は
賃料ギャップ。現在のテナント賃料と市場の賃料の
乖離賃料が賃料ギャップである。

丸の内で言うと現在契約しているテナント賃料と
市場賃料の差が既に４５％となっている（パシフィック・
センチュリーのことを例に話していますね）。
この賃料ギャップが儲けの源泉である。
キャップレートだけを注目するのではなく、賃料上昇後の
シュミレーションをしないと不動産価値は分かり難い。

不動産マーケットの魅力を判断するためには
キャップレートと１０年国債利回りの差を見るのが
グローバルスタンダード（国際標準的）な見方
であるのか？

キャップレートと１０年国債利回りの差を見るのは、
ひとつのインデックス（指数）である。

現在、そのスプレッド（キャップレートと１０年国債
利回りとの差）が東京で２％、ロンドン及び
ニューヨークはマイナス、パリでも少々プラス
という状態。この数値で見て東京の投資環境は
世界中どこを見てもないビジネスチャンスであると
捕らえている。

また、クラスＡビルに関してはそのスプレッド差に
加えて賃料ギャップも存在していることから、
かなり大きなオポチュニティであると考えている。

メリルリンチのレポートで読んだが、キャップレートと
１０年国債利回りの差だけを見るのではなく、
インフレ率も勘案する見方もあるが？

ちょっと邪道だと思う。やはり賃料ギャップだと思います。

パシフィックセンチュリーは購入する企業がいなかったのが
有利であったが、逆に売却する際の売却先もないのでは
ないかと心配に思っているのですが？

買う人がいない訳ではないですよ。
たくさんいますよ。世界中からきていますよ。

銀行のＢＩＳ規制についての影響は今後出てくるのでしょうか？

コーポレートローンに関しては影響が出てくるが、但しノンリコース
ローンについては資金供給が大幅にあるため、逆にノンリコース
ローンは多くなってくると思う。コーポレートローンファイナンスに
頼っている企業は厳しい状況になってくる。弊社は多くがファンドの
ノンリコースローンであるため非常に借り易い環境となっている。

Ⅴ号ファンド（来期第一四半期に組成予定の１兆円ファンドの
次のファンド）のエクイティが４，０００億円となっているが
ファンドサイズはどの程度になるのか？

エクイティに４倍をかけるので、１兆６千億円の予定。

Ⅴ号ファンドの投資対象は国内投資のみですか？
海外投資はしないのでしょうか？

国内投資のみで海外投資は行わない。

メザニンファンドの組成については？

金利が低すぎるためメザニンは行わない。金利がもう少し
高くなればメザニンに投資をシフトしていくと思います。

去年から今年に掛けて他社でＭＳＣＢというファイナンスが
他社で行われていたりするが、ＭＳＣＢというファイナンスは
有効なファイナンスであると考えるか？

ＭＳＣＢは検討していない。

以上が第９回定時株主総会における質疑応答でした。

この記事をまとめるのに疲れたので感想は次回の記事にて！

金融庁から受けたダヴィンチ・セレクトへの処分の影響を
懸念しています。現在、ファンドに出資している年金基金
及び外資系金融機関はコンプライアンスに対して厳格な
機関のため、ファンドの解約やファンドのリアップが
なくなってしまう恐れがあるが影響はありませんか？

リアップに関しては全く影響がありません。コンプライアンスの
件につきましては、ダヴィンチ・セレクトは全くダヴィンチとは
干渉外、全く独立した法人としてライセンスを取得している為、
ダヴィンチが干渉する立場ではありませんし、私が答えることの
出来るものでもありません。ＤＡオフィス投資法人に聞いて欲しい。

建築基準法に違反した物件や耐震基準に違反した
物件はあるのでしょうか？

耐震基準に違反はない。
旧耐震基準及び新耐震基準の両方をからめて補強工事している。

海外にＲＥＩＴを上場するケースも最近見受けられます。
社長も以前、ＲＥＩＴに対する評価が低いとのコメントも
ありました（←不動産関連の業界紙と思われます）。
日本での評価が低いのならば海外にＲＥＩＴを
上場するという選択肢もあると思いますが海外での
ＲＥＩＴの上場計画はないでしょうか？

一番高く購入してくれるところに売却するのが
基本ですので、ＤＡオフィス投資法人が高く購入
してくれるならば売却しますし、海外のＲＥＩＴが
購入してくれるならば売却します。常に一番高く
購入してくれるところに売却する。

ＥＸＩＴ戦略は順調といって良いのでしょうか？

ＥＸＩＴ戦略は非常に順調です。順調すぎるくらい順調です。

続き：
http://invester.enjyuku-blog.com/archives/2007_03_post_161.html

現在、ヘラクレスに上場しており、成長性もある企業で
パシフィックマネジメントやケネディクス等と肩を並べる
素晴らしい企業であると思うのですが、東証１部への
上場についてどの様に考えているか？

他社と比較してあまり増資を必要としない自己投資が
低い会社ですので、手間暇をかけて東証１部に
くら替えすることよりも利益の追求に時間をかけたいと
考えている。今の所は検討していません。

配当しないとお考えであるとお聞きしましたが、
逆にどのような局面になったら配当を出すことに
なるのか？

成長性がもう少し鈍化した時には配当を出す考えである。
成長性があるうちは内部留保に努めていきたい。
経営方針として配当して増資するというのは良くない方法
であると考えている。

吉田取締役の所有株式数が非常に少ない（１０株）ので
何とかして欲しい。ストックオプションを付ける等して株主の
気持ちを持って経営に参加する形として頂きたいと考えて
いるのですが？

個人の投資については個人が判断すべきであると
考えている。ストックオプションについては全く検討
していません。アップサイドだけ取るという経営方針は
良くないと考えている。

斑尾高原スキー場を買っていく動き（オリックスの
子会社や日本駐車場開発の子会社が購入
している）が徐々に出てきているが御社はまだ
この斑尾高原スキー場しか購入していない。
今後、スキー場への投資についてはどの様に
考えているのか教えて頂きたい。

斑尾高原スキー場に関して言えば非常に利回りが
良く安いために購入した。今後も良い投資をして
いきたい。スキー場ということに限らず収益不動産
ということであれば購入していきたい。

①株式市場の低迷と金融庁による関連会社の指導等の
２つのリスクで株価が低迷したと考えているがこれらに
対する対策はどの様に考えているのか？②また役員
報酬の引上げは素晴らしいことですが、現金で支給する
のではなく、現物の自社株で支給するすることは
出来ないのか？③ＭＯＦ担当（財務省：財務省
Ｍｉｎｉｓｔｒｙ　ｏｆ　Ｆｉｎａｎｃｅ）を増やして
当局に対する教育をしていく等を考えてはどうか等
について、以上の２点についてお聞きしたい。
（←恐らく質問事項は３点になっていたのでは
ないかなぁ～と思います。①と③が同じ意味での
質問であれば２点ですが）

まず不動産マーケットという観点で見ると、日本ほど
面白いマーケットはないと考えているし、二度と遭遇
出来ないと考えている。ただ日本全体ということでは
非常に悲観的に捕らえている。８大都市に関しては
非常に今後も将来性があると考えている。特に東京に
関しては世界でも類の無い絶好の投資機会と
捕らえている（←質問された方が質問の中で
不動産マ－ケットという言葉が含まれていたので、
その言葉に反応してこの回答が出てきたのではないかと
推測します）。

役員の件に関しては１００名の会社に対して３名の役員
というのが適正であると考えている。ＭＯＦ担当の様な人が
必要であれば役員である必要性がないと考えている。

現物株での支給については、現金で支給した上で当人が
現物株を投資するかどうかの判断にゆだねる考えである。
自社株枠での購入については安くなれば買う。

政府当局が不動産マーケットに対して理解度が低いことに
対して今後どの様に考えて（対応）していくのか？
金融庁・・・。（またも金子社長が以下の発言を行い、
質問者の発言を妨げる）

一過性の問題で今後もないことではないのでオポチュニティを
取っていきたい。
（←基本的に意味不明なのですが、金融庁が理解が低いことで
不動産マーケットが一時的に悪くなれば、その機会を逃さず
獲得したいと発言している様に受け止めれなくもないですが、
金子社長の説明が不足しているので何を意図した回答か
分かりません・・・。しかも質問者の質問を最後まで聞こうと
せずに早く終わらせようとしているのは非常に不快でした。）

続き：
http://invester.enjyuku-blog.com/archives/2007_03_post_160.html

前期から会計基準が変更されファンドが全て連結決算に
のっているため、結果としてバランスシートからすると
過少資本に見えている。今期以降において従来通りの
ビジネスモデルの様にファンドで不動産を運用する方針
なのか、連結にのってくるならば自社で直接保有して
買い付けしていくことを考えるのか、どの様に考えて
いるのか今後の方針を教えて欲しい。

今後もファンドでの不動産取得を行う。表現基準は
中身ではなく表現方法ですので一切何も変わって
いない。（←今回の会計基準の変更は的確に
企業の中身を表しているものではなく一種の表現
方法であるので今回の連結決算ではだいぶ負債が
増加して変わった様に見えるが何ら従来と変わって
いないと金子社長が言っているものと思います）

監査法人も非常に分かり難いということで連結方法と
同時に持分法によるＢＳ及びＰＬ記載していく方針である。
逆に言うと持分法によるＢ／Ｓ及びＰ／Ｌと同時に連結での
Ｂ／Ｓ及びＰ／Ｌがのるということは株主にとっては非常に
分かり易いのではないか（←個人的には一般的に大きな
負債を抱えた企業として混乱され易いので良いとは思って
いませんが、やはり透明度は高まっているとは思います）

比較対照すれば過少資本では無いということが一目瞭然
である。実際、３６％以上の資本を持っており、今回の
会計基準の変更により過少資本には見えるが、あくまでも
この連結決算書は表現方法であり中身を的確に書いて
あるというものではないと考えている。

以前の雑誌のインタビューを見ると来年の２月位に
エクイティ４，０００億円の新しいファンドを組成する
話しが出ていました。そして昨年の株主総会に
おいても１兆円ファンドの次なるファンドはどうなるか
と聞かれ、金子社長は債権系のファンド投資になる
かもしれないと発言されていました（２００９年位？）。
これは思いの他、不動産マーケットが悪いからと
いうことでの発言か？

３２００億円のエクイティに対して、デット部分として
ノンリコースローンが組まれており、これが１兆円ファンド
と呼ばれています。この１兆円ファンドのファンドサイズは
最終的に１兆１千億～３千億円になるものと思います。
このファンドの２５％以内（ファンドのエクイティでいうと
約８００億円以内）で上場株式を中心として株式投資を
行っている。最終的に１兆円ファンドでは１，５００億円位
の株式投資になる予定。また現在、４，０００億円（Ⅲ号）
ファンド及び１兆円（Ⅳ号）ファンドにて合計７００億円前後
の株式投資を行っている状態。今後も引き続き株への
投資も大幅に増えていくものと考えている。

ファンドでは不動産関連の株を買っていくか、首都圏の
Ａクラスビルを買っていくですとか・・・？（金子社長が
以下の発言をすぐに行い、後半部分をかき消してしまう
感じでした）

両方です（不動産関連の株も買うし、首都圏の
Ａクラスビルも買う）。
最後の質問をどうぞ・・・（せかす様に発言）。

来年２月に出資するファンドには自己で
２００億円出資すると思うのですが、資金的に
高ければ・・・、ＥＰＳということを考えれば
なるべく配当がない方がありがたいので、
これだけ利益が出て配当をしないのであれば･･･
しない方がありがたいので、その辺のことを
（←質問が良く聞き取れなかったため不明確な
部分が多くスミマセン・・・）。

新ファンドのエクイティ４，０００億円に対して
１５％自社で出資したとすると、６００億円出資
することになりますが、自社で３期分のＢ／Ｓ及び
Ｐ／Ｌをシュミレーションした結果、今のところ資金の
必要はないと考えている（今後何が起こるか
分からないので何とも言えないが）。

２月１４日に発表した決算報告書（平成１８年１２月
期説明会資料のこと）に掲載している３ヵ年計画書の
数値を見てもらえば増資の必要は無いと分かると
思います。

続き：
http://invester.enjyuku-blog.com/archives/2007_03_post_159.html

第９回定時株主総会に参加しました！

第９回定時株主総会

日時：平成１９年３月２９日（木）午前１０時
場所：東京都港区新橋一丁目２番６号
　　　　第一ホテル東京５階「ラ・ローズ」
目的事項：
報告事項　１．第９期事業報告、連結計算書類
　　　　　　ならびに会計監査人及び監査役会の
　　　　　　連結計算書類監査結果報告の件
　　　　　　　２．第９期計算書類報告の件
決議事項　第１号議案　定款一部変更の件
　　　　　第２号議案　取締役３名選任の件
　　　　　第３号議案　取締役の報酬額改定の件

株主総会においては以上の事柄の報告は金子社長及び
会計監査人からスムーズに報告され、質疑応答へと移りました。

質問応答での質問事項

第３号議案取締役の報酬額改定により約２倍近く増えているが
業績が伸びているので良いと思うが、配当についての方針が
記載されていない。配当政策についてはどの様に考えて
いるのか？

結論から先にいうと引き続き無配を継続。内部留保を高めて
企業の成長性を高めることに重点をおいている。また更に
ＲＯＥは５０％を超えているので会社の資産を５０％以上の
運用を行っていることになる。ＥＰＳが今期も予想で３０％以上、
今後３年間で４０％以上引き続き成長する企業であるため、
このまま無配でＥＰＳを上昇させていきたいと考えている。

続き：
http://invester.enjyuku-blog.com/archives/2007_03_post_158.html

先程、ダヴィンチ・セレクトへの行政処分が発表されました。

㈱ダヴィンチ・セレクトへに対する行政処分について
http://www.davinci-advisors.com/pdf_ir_press/105_1.pdf

個人的にはほぼ想定の範囲内の行政処分でした。

以前に処分の内容を予想した記事
http://invester.enjyuku-blog.com/archives/2007_02_post_122.html

またロイターによると金融庁としては「故意に価格を
歪めようとしたわけではない」と判断しているといった
発言についても掲載されています。

なお、今回の業務停止命令は新たな投資法人や
投資信託の受託を業務停止するものでＤＡオフィスに
対する運用業務（ダヴィンチ・セレクトはＤＡオフィスに
投資助言している）を業務停止するものではありません。

よって極端な話しで言えば、ＤＡオフィスは明日からでも
新たな資産取得が出来るわけです。

明日の株価の動向はどうなるのでしょうかね？
注目です（やはり下げるかな？）！

証券取引等委員会からダヴィンチ・セレクトへの指摘が
発覚してから約１ヶ月が経過しようとしています。

来週（１２日～）から再来週（～２３日）にかけて、
恐らく金融庁からの処分内容が発表されるものと
予想されます。

そして１２日からダヴィンチは信用取引で『売り』が
解禁となります。

来週から再来週にかけてのダヴィンチに注目ですね。
（金融庁の処分は軽微なものに終わると思いますが、
きっと軟調な展開になるのでしょうね・・・）

先週、発売された週間ダイヤモンド（２００７年３月３日号）に
『処分勧告はまだ前哨戦　金融庁を敵に回すダヴィンチ』
というタイトルで掲載されていました。

ご覧になって頂ければ分かりますが、非常にネガティブな内容です。

この様な逆風な展開が続いていることは事実ですし、今後も
ダヴィンチ・セレクトの処分に続く企業も出てくる可能性は
十分あるものと思います。

～（前文省略）～

いずれにせよ、不動産投資への当局の監視が今後ますます
厳しくなる。今年、金融商品取引法が施行されれば、これまで
野放しに近かった私募ファンドの運用会社にも検査が入るように
なるからだ。今回のＲＥＩＴへの処分勧告もその前哨戦なのである。

大方の予想通り、私募ファンド及びＲＥＩＴを組成する不動産流動化
企業群に『警鐘を鳴らす』ことが目的であると不動産流動化業界
でもとらえられています。

そして相変わらずのマイペースというか強気の言動の金子社長。

良い意味でも、悪い意味でも目立ってます・・・。

これらの発言からするとダヴィンチの中期経営計画も「どうなの？」
と考える人がいて当然ですね。

ただ今後、ビルの供給自体が減少すること、不動産にお金が流れ込む
構造に変化がないこと、企業のオフィス需要が顕著にあること、
既に含み益を多く持っている点等においてダヴィンチは魅力がある
とは思っていますが・・・。

金子社長には今後、毎週日曜日に「華麗なる一族」のテレビドラマを
見てもらい、万表大介の「政界に対する立ち振舞い」を見習って欲しい
なぁ～と思ったのは私だけだったでしょうか（笑）？

そういえばダヴィンチセレクトはバレンタインデー（２月１４日）に
証券取引監視委員会からチョコレートではなく「勧告」を頂きました。
過去の流れからすると大抵、約１ヵ月後に金融庁から処分が下されて
います。

となると、ホワイトデー前後に金融庁から検査結果に対する
「お返し（！？）」が頂けるものだと思います（笑）。

今週から来週にかけて金融庁から発表されると思われますので、
注目ですね。

総統さんから以下のコメントを頂きました。

こんにちわ。
当方メーカー勤務のため、不動産業における
収益構造など詳しく理解できない部分がありましたが、
非常にわかりやすい解説に思います。
DA社のIRももう少し改善されると好感が持てます。
それに比べ最近のASSET社はずいぶん良くなりました。

お褒め頂き有り難う御座います。
今後、もっと分かり易い説明が出来る様に頑張って
いきたいと思います！

ダヴィンチのＩＲ姿勢はほんとに良くないですよね。
一応、私は２００５年３月に開催された株主総会でＩＲ姿勢が
悪いのでもっと良くして欲しいと発言しましたが、
その後もほとんど変化していません（しばらく前から新しく女性の
ＩＲ担当者を配置した様ですが・・・）

その当時から金子社長は自社（ダヴィンチ）の株を
買いたい人は買って下さい、買いたくない人は買わなくて結構です
みたいな雰囲気でしたから（笑）。

結果としては今のところは買った人はだいぶ儲けていることに
なりますが・・・（だいぶ下落した現在でも約３倍位にはなっていると
思います）。

また本日、アセット・マネージャーズのＩＲに電話しましたが、
こちらもダヴィンチ同様に女性のＩＲ担当者に対応して頂きました。
以前は女性のＩＲはいなかったと思うので、アセットＭ社も
新しくＩＲ担当者を採用したのですかね？

いずれにせよ不動産流動化事業をよりクリーンに！
そしてより広く知ってもらうための普及活動をして欲しいものです。

ふと東京駅に立ち寄った時にダヴィンチが１兆円ファンドにて
所有しているパシフィックセンチュリープレイスが目の前に大きく
そびえたっており、パシフィイクセンチュリープレイスの隣（左手）
には先日、ブログでも紹介したＧｒａｎ　Ｔｏｋｙｏ　Ｔｏｗｅｒが
工事中となっていました。

三菱ＵＦＪ証券よりダヴィンチ・アドバイザーズの
レポート（２月２０日付け）が出ていました。

ダヴィンチの評価については今期予想ＰＥＲ（２月１９日
１２万９千円、ＰＥＲ１８倍）が同業他社を上回るなど、
中長期的な成長を織り込んだ水準にあり、割安感が
ないとみて株価判断『３』を継続する、との判断でした
（三菱ＵＦＪ証券シニア・アナリスト小澤公樹氏）。

なお、三菱ＵＦＪ証券のレーティングで『３』は今後１２ヶ月
における投資成果がＴＯＰＩＸに対して±５％以内と予想する
場合のレーティングとのこと。いわゆる中立銘柄なんですね。

このレポートの中で個人的に気になったポイントは、昨年
取得したパシフィック・センチュリー・プレイスにおいて、
定期借地権の更新時期を迎えた５テナントのうち、３テナントと
坪６５，０００円／月で賃料アップ契約が実現している点。
現行の賃料が４４，９００円ですから４５％の賃料アップが
一部のテナントでなされていることになります。この賃料アップが
他のテナントにも受け入れられれば、金子社長が目論んでいる
『賃料ギャップを狙った戦略』が現実となり、将来の収益へと
変わることを意味します。

但し、アセット・マネージャーズ青木社長はフィナンシャル・ジャパン
３月号において、

「本社ビルとして払えるオフィス賃料はおそらく６万円台後半が限界。
そういう面ではそろそろ上限価格になっていると考えています」

といったコメントもされています。

またパシフィックセンチュリープレイスの隣にも４社（※）が共同で
ビルを建設しており、２００７年１０月竣工予定となっていますので、
このビル賃料の影響を受けることになりますので要注意であることには
違いありません（他にも北口には２つ大きなビルが建ちます）。

※４社：東日本旅客鉄道株式会社、三井不動産株式会社、
　　　　　鹿島八重洲開発株式会社、株式会社国際観光会館

Gran Tokyo Towerは北館と南館がありますが、南館は
パシフィック・センチュリー・プレイスのちょうど隣です。

Gran Tokyo Tower全体図

そして、八重洲口にはＧｒａｎ　Ｒｏｏｆ（グラン　ルーフ）という
天井が出来て、雨に濡れることなくＧｒａｎ　Ｔｏｗｅｒ南館まで
行ける様になりそうです。

このルーフのお陰でパシフィック・センチュリー・プレイスの
利便性も少しだけ上がりそう。

北館、南館ともに高さ２００ｍ、北館は地上４３階建て、
南館は地上４２階建てとなっています。
（パシフィック・センチュリー・プレイスは
高さ１５０ｍ地上３２階建て）

これらのビルが３棟新しく建つことにより、賃料が激化すると
予想するか？この３棟が新しく建つことで集客のシナジー及び
八重洲口側周辺のイメージアップが図られると考えるか？
人によって意見が分かれるところではないでしょうか。
（ちなみに私は後者ですが・・・）

余談ですが、不動産流動化銘柄を調べるためにビル写真や
外観図を見る事が多くなった影響からか、ビル写真を見ることが
最近とても好きになってきました（笑）。もう少し、度が過ぎると
ビル写真を集めまくるマニアになりそうな勢いです（笑）。

個人的な感想（所感）

ＩＲスタンスの悪いダヴィンチですが、
年に２回発行される決算説明会資料と
株主総会における金子社長の発言スタンス
だけは格別に良いのが特徴ですね。
この格差がダヴィンチの魅力！？

ダヴィンチの特色におけるポイント

従来、ダヴィンチは自社の強みを言葉で上手くまとめて
表現出来ていませんでしたが、今回のダヴィンチの特色では
明瞭簡潔にまとめられていましたね。あと、ファンドのエクイティ
がリサイクル可能であるということ、リインバースメント・フィーが
請求可能である点もダヴィンチの特色に付け加えられていれば、
もっと良かったのではないかと思いますが。

今後の戦略（潮目を読む）におけるポイント

ここでは、ダヴィンチ（金子社長）が

『現在の不動産市況の環境をどう見ているか？』
『その市況に対してダヴィンチはどのような戦略
　（投資スタンス）を持って投資しているのか？』

といった考えが述べられており、株主に対して
明確なメッセージが込められていましたね。

フィー体系及び収益源におけるポイント

各ファンドの収益構造が細かく説明されており、今後の
業績予想が比較的しやすくなっています（但し、あくまでも
所有している不動産価格が分かる訳ではないため、正確な
予想は出来ません。あくまでもイメージがしやすいかなって
感じです）。

リインバースメント・フィーは他の不動産ファンド企業では
持ち合わせないダヴィンチ特有の契約内容ではないかと
思います。但し、このリインバースメント・フィーを認められない
ということで契約を見送っている国内機関投資家も一部存在
しているのではないでしょうか（←私の推測ですが・・・）？

決算および３ヵ年計画におけるポイント

オポチュニティ・ファンドⅢは総投資額４，６５１億円で、
当初計画（２００４年８月５日中間決算説明資料より）
である２，８００億円を上回り、オポチュニティ・ファンドⅣ
においても総投資予定額１兆３千億円なので、
従来予定である１兆円も上回っています。また、
上記ファンドのいずれも組成時期が前倒しになっていますから、
今後のオポチュニティ・ファンドⅤ組成の際も時期の早期化及び
ファンドサイズの拡大も十分考えられると思います。

今回の３ヵ年計画の２００７年、２００８年の各フィーの売上明細は
前年の３ヵ年計画よりも若干変化していましたね。変化した内容は
以下を参照下さい。

２００５年１２月決算説明会資料（０６年２月１３日分）の旧３ヶ年計画より

（旧計画）
　　　　　　　　　　２００６年計画　２００７年計画　２００８年計画
マネジメント・フィー　　　 ７５　　　　　８８　　　　　　 １０１　　
インセンティブ・フィー　　５４　　　　　 ８１　　　　　　　 ９０
キャピタルゲイン　　　　　２９　　　　　 ４７　　　　　　　８４

２００５年１２月説明会資料：http://www.davinci-advisors.com/pdf_ir_press/79_1.pdf

今回の２００６年１２月決算説明会資料
（０７年２月１４日分）の新３ヶ年計画より

（新計画）
　　　　　　　　　　　　２００６年実績　２００７年計画
マネジメント・フィー　　　　　　 ８４　　　　　　 ９４
（旧計画比）　　　　　　　　　（＋９）　　　　　（＋６）
インセンティブ・フィー　　　　　６８　　　　　　 ７８
（旧計画比）　　　　　　　　（＋１４）　　　　　（－３）
キャピタルゲイン　　　　　　　　３３　　　　　　　 ４０
（旧計画比）　　　　　　　　　（＋４）　　　　　（－７）

　　　　　　　　　　　　２００８年計画　２００９年１２月計画
マネジメント・フィー　　　　　　１４８　　　　　　　１７４
（旧計画比）　　　　　　　　　（＋４７）　　　　　　　
インセンティブ・フィー　　　　　１０５　　　　　　　１７３
（旧計画比）　　　　　　　　　（＋１５）
キャピタルゲイン　　　　　　　　 ５８　　　　　　　　７０
（旧計画比）　　　　　　　　　（－２６）

オポチュニティ・ファンド運用資産残高計画においては

（旧計画）
　　　　　　　　２００６年計画　２００７年計画　２００８年計画
取得　　　　　　　　 ４，５３３　　４，７０４　　　 ５，２７０
売却　　　　　　　　　　 ７８２　　２，８７１　　　５，５４３
運用資産残高　　　　 ７，１３１　　８，９６４　　　 ８，６９２

（新計画）
　　　　　　　　　２００６年実績　２００７年計画
取得　　　　　　　　　 ５，３５５　　　　６，０００
（旧計画比）　　　　 （＋８２２）　（＋１，２９６）
売却　　　　　　　　　　　６６１　　　　１，４０１
（旧計画比）　　　　 （－１２１）　（－１，４７０）
運用資産残高　　　 　８，０７４　　　１２，６７２
（旧計画比）　　　　 （＋９４３）　（＋３，７０８）

　　　　　　　　　　２００８年計画　２００９年計画
取得　　　　　　　　　　 ６，０００　　　　６，０００
（旧計画比）　　　　　 （＋７３０）
売却　　　　　　　　　　１，４０３　　　　３，３９２
（旧計画比）　　　　（－４，１４０）
運用資産残高　　　　　１７，２７０　　　１９，８７８
（旧計画比）　　　　（＋８，５７８）

オポチュニティファンドにおける、この新計画はだいぶ
旧計画と異なり、ダヴィンチが従来よりも物件売り渋り
及び物件獲得の加速する戦略が明確に数値に
出ている計画となっています。

今期のオポチュニティ・ファンド売却先実績では

第３者リート　　　　　　　　　１５
ダヴィンチ・リート　　　　　　２８
ダヴィンチ・コア・ファンド　 　３５
第３者　　　　　　　　　　　　 ４５
合計　　　　　　　　　　　　 １２３

とあり、ほぼ半数の物件がダヴィンチ系のファンドに
売却されています。しかし、先日のダヴィンチ・セレクトの
『証券取引等監視委員会による検査結果』による影響で
今後の方針は昨年までの方針とだいぶ変化が出てくる
可能性が出てくるのではないでしょうか？
当面、ＤＡオフィスへの売却ではなく機関投資家向けの
ダヴィンチ・コア・ファンドや第３者リートまたは第３者への
売却となるものと予想しています。

私募コア・ファンド（元プレリート）及び
公募コア・ファンド（Ｊ－ＲＥＩＴ）におけるポイント

・賃料ギャップの大きい物件は２０億円以上の物件でしかも
　東京にあるオフィス物件である。
・キャピタルゲイン及びイールド・ギャップからくる安定配当の
　両方のメリットをブレンドした商品を３月に組成予定である
　（私募コア・ファンド）。
・公募（Ｊ－ＲＥＩＴ）も、私募ファンド同様賃料ギャップによる
　内部成長を狙う戦略である。

といった３点が気になったポイントです。

私募コア・ファンド及び公募コア・ファンド運用資産残高を
前回の２００５年１２月会社説明会資料及び今回の
２００６年１２月会社説明会資料で比較すると以下の様な
違いが分かります。

（旧計画）
　　　　　　　　　２００６年計画　２００７年計画　２００８年計画
川中　　　　　　　　６３０　　　　２，４６９　　　　 ２，０４７
川下　　　　　　 １，７９１　　　　２，８３７　　　　 ８，１９６　　
以上残高合計　　 ２，４２１　　　　５，３０６　　　 １０，２４３

（新計画）
　　　　　　　　　　　　　　　２００６年実績　２００７年計画
コア・ファンド残高合計　　　　 １，９１１　　　　 ３，５４７
（旧計画比）　　　　　　　　　 （－５１０） 　（－１，７５９）
　　　　　　　　　　　　　　２００８年計画　２００９年計画
コア・ファンド残高合計　　　　 ５，２５３　　　 　９，０６４
（旧計画比）　　　　　　　　（－４，９９０）

と比較してみると、こちらにもオポチュニティ・ファンド
同様にだいぶ変化（方向転換）が数値に出ています。

もちろん新計画は同日にダヴィンチ・セレクトが
証券取引等監視委員会から指摘を受けていることから、
この様に変化させているといったことが含まれている訳ですが、
この数値を見ただけでもオポチュニティ・ファンドで所有している
物件を従来の様にコア・ファンドへ売却するといった戦略から
外部に売却する戦略に切り替えているといったことが
読み取れます（説明会資料で言葉として表現はされて
いませんが・・・）。

ファンドの組成及び今後のスケジュールにおけるポイント

金子社長のコネクションが大変影響しているものと思われますが、
北米の投資家の割合が４０％と高いのがポイントです。
これはパシフィックマネジメント高塚社長と同様の受け止め方をすれば、
為替リスク分の高いパフォーマンスを要求される投資家層なので
プラスのポイントではないといった受け止め方もあると思いますが、
オポチュニティファンドのフィー体系を見る限り、『ＩＲＲ１０％の
ハードルを超過した部分の２０％（※）』という契約内容は
確かパシフィックも同様なフィー体系をとっていたはず（私の
記憶ベースです）なので、条件下では不利な契約内容で
結んでいる事実はありませんね。

（※）ＩＲＲ１０％のハードルを超過した部分の２０％』は
　恐らく円ベースで超過した部分の２０％ということだと
　個人的には推測しています（次回の株主総会で確認
　したいと思います）。

ただ海外の投資家としては自国通貨ベースで収益が
出ていなければ、次回に再度、ファンドへの資金出資依頼が
あった際に出資したくなくなるといった出資意欲の低減に
つながるのでマイナスポイントでもあり、ファンドに出資する
投資家の多様化といった面ではちょっとプラスと受け取れなくも
ありません。

投資家の内訳においては国内投資家のうち約７０％が
年金、海外投資家のうち約６０％が年金及び財団・大学基金、
政府機関といった比較的中長期投資スタンスである投資家の
割合が多いのは好感が持てました。

ｄａＶｉｎｃｉコアファンドⅠ（私募ファンド）は５９０億円、６物件で
３月に組成予定とのことですが、このファンドが前述の
賃料ギャップからくるキャピタル・ゲイン及びイールド・ギャップ
からくる安定配当の両方のメリットをブレンドしたファンド
なのですかね（組成時期が同じなので）？

オポチュニティ・ファンドⅤが予定エクイティ４，０００億円で
第一四半期に組成予定なので、このエクイティが小さくなったり、
組成時期が遅れればダヴィンチ・セレクトの件による影響と
受け取ることが出来るため、このエクイティサイズ及び時期は
注意して見ておいた方が良いと思います。

ダヴィンチの特色

国内において唯一大型の一任勘定型
オポチュニティ・ファンド『通称一兆円』ファンドを
運用している

①投資のサイズやタイプに係らず、独自に判断し、
　スピーディー（１０営業日以内）かつ、確実に
　投資実行できる。
②各投資家から事前に投資額のコミットメントを取得している為、
　投資額の増減に対し、当社の増資などの対応をあまり必要とせず、
　短期的・流動的に対応出来る。
③運用資産のサイズに関係なく、ダヴィンチの売上原価と販管費の
　合計５４％を負担している為、ダヴィンチの経営が安定し、更に、
　シニア・マネージメントがダヴィンチと同様にコ・インベストを通し、
　インセンティブフィーを受け取ることができ、マネージメントの
　安定性を保っている。
④ファンドの投資家は年金・財団・大学基金・生保・政府・金融機関
　など闊達な運用資金を有し、運用実績が伴えば常にリアップする
　という基本方針がある為、当社は今後も大型ファンドの組成・運用が
　容易となっている。

今後の戦略（潮目を読む）

＜イールド・ギャップから賃料ギャップへのシフト＞
デフレ経済下で高止まりしていたキャップレートも、
２００４年後半より下落し始めた為、イールドギャップが
４％台から２％台に落ちた。一方、景気回復と同時に
落ち続けた賃料が反転、上昇し始め、それに伴い
大きな賃料ギャップが発生し始め、オポチュニティ
となった。賃料ギャップが最も大きいのは東京の大型
オフィスビルである為、そのタイプの物件に集中投資を
行っている。

＜短期保有から長期保有へのシフト＞
キャップレートが圧縮されている市場では短期的に
キャピタルゲインが取れる為、投資期間は比較的
短期間であった（平均２年）。しかし、今後の投資戦略は
賃料ギャップを中心に投資する為、保有期間が
長期化する（３年から５年）。

＜コストからインカムへのシフト＞
デフレ経済下でのバリューアップ戦略のキーは、
不動産運営コストの圧縮であったが、景気回復と同時に、
賃料アップによるインカムの上昇が不動産の価値の
バリューアップにつながる為、賃料上昇を中心とした
投資戦略へシフトする。

＜小型から大型物件へのシフト＞
賃料ギャップが最も拡大している物件及びタイプは、
東京の大型オフィスビルである。これは需給バランス
によるものである。空室率が6 ～ 8％前後で賃料
バランスがニュートラルになり、6％以下で賃料の上昇
圧力となる一方、８％以上で下降圧力となる。現在
東京の大型オフィスビルは空室率が1.4％である為、
今後も長期的な賃料アップが望める。

決算および３ヵ年計画

２００６年度ハイライト

○オポチュニティ・ファンドⅢ『ムーンコイン』の投資を
　３月に完了。総投資額４，６５１億円
○オポチュニティ・ファンドⅣ『カドベ』
　（通称一兆円ファンド）を３月より運用開始。
　当初エクイティ３，０００億円を計画していたが、
　最終的にエクイティ３，２００億円に達し、
　マネージメントフィーが増加。
○オポチュニティ・ファンドⅠ『バリスタ』全物件を
　７月に売却完了により、インセンティブ・フィーの
　リザーブ１５．２億円を売上に計上。
○オフィス・ファンドII・III、全10 物件売却完了。

　以上売却価格が想定以上であった為、
　インセンティブ・フィー及びキャピタル・ゲインがアップし、
　マネージメント・フィーのアップと合わせ、
　上方修正となった。

２００７年度ハイライト

○マネージメントフィーは“カドベ” の
　エクイティ3,200 億円をベースに、
　オポチュニティ・ファンドから81億円、
　私募・公募ファンドから13 億円、
　合計94 億円を想定。
○オフィス・ファンドIV から5 物件、
　エクス・チェンジファンド( ＥＸ )Ｉから6物件売却予定。
○オポチュニティーファンドII “ミコノス” 7 物件、
　今期で売却完了予定。
○オポチュニティーファンドIII・IV “ムーンコイン”及び
　“カドベ”より、11物件売却予定。

　以上合計29 物件、総額1,729 億円の売却を予定し、
　それによるインセンティブ・フィー137 億円、但し
　その内59 億円はリザーブとなり来期以降に計上、
　よってネット78 億円、及びキャピタル・ゲイン42 億円を
　今期に計上予定。

２００７年度をベースとする３ヵ年計画

2001年度～2006年度（過去５年間）、毎年倍々前後の
成長をしてきた当社は、2007 年度～2009年度の３年間を
年平均40％成長にソフトランディングを計画している。
これは＜イールドギャップ＞から＜賃料ギャップ＞への
潮目の変化による投資期間の長期化を考慮したもので、
今後３年間のインセンティブ・フィーとキャピタル・ゲインの
源泉となるのが、ムーンコイン及びカドベの投資物件の
含み益である。又、2008 年度以降のマネージメント・フィーは、
オポチュニティーファンドV の組成予定（エクイティ4,000 億円）を
ベースに算出されている。

　　　　　　　　　２００６年実績　２００７年計画
連結売上　　　　　２０，４７４　　　　２３，５２２
経常利益　　　　　１５，３７５　　　　１７，７１０
当期純利益　　　 　９，１２５　　　　１１，２００
ＲＯＥ　　　　　　　　　　５６％　　　　　　 ４２％　
ＥＰＳ　　　　　　　 　５，９４０　　　　　７，２９１
運用資産残高　　１０，０４９　　　　１６，２８４

　　　　　　　　　２００８年計画　２００９年計画
連結売上　　　　　３２，８３４　　　　４３，４６４
経常利益　　　　　２６，５７６　　　　３７，２０８
当期純利益　　　 １５，６８０　　　　２１，９５２
ＲＯＥ　　　　　　　　　　３９％　　　　　　 ３７％　　　
ＥＰＳ　　　　　　　 １０，２０８　　　　１４，２９１
運用資産残高　　２２，５８８　　　　２９，０８３

年度末における運用資産残高の推移

オポチュニティ・ファンド
　　　　　　　　　　０２年　０３年　　０４年　 　０５年
取得　　　　　　　１２８　 ４２５　１，３８７　２，８９６
売却　　　　　　　　 －　　 １４　　　４６２　　　９８０
運用資産残高　１２８　 ５３９　１，４６４　３，３８０

　　　　　　　　　　０６年　　　０７年　　　 ０８年　　　 ０９年
取得　　　　　５，３５５　　６，０００　　６，０００　　６，０００
売却　　　　　　　６６１　　１，４０１　　１，４０３　　３，３９２
運用残高　　８，０７４　１２，６７２　１７，２７０　１９，８７８

私募コア・ファンド
　　　　　　　　　　０２年　０３年　　０４年　 　０５年
取得　　　　　　　　 －　 １１８　　　４５３　１，０７１
売却　　　　　　　　 －　　 －　　　　 －　　　１１３
運用資産残高　　 －　 １１８　　　５７１　１，５２９

　　　　　　　　　　０６年　　　０７年　　　 ０８年　　　 ０９年
取得　　　　　　　８５９　　２，０２７　　１，８９０　　３，８１１
売却　　　　　　　４７７　　　　３９０　　　　１８４　　　　　　０
運用残高　　１，９１１　　３，５４７　　５，２５３　　９，０６４

私募コア・ファンド ( 元プレリート）及び
公募コア・ファンド（J-REIT)の戦略

＜プレリートからコアファンドへ戦略の移行＞
○プレリートはキャップ・レートと資金コストの差である
　イールド・ギャップを最大限に狙った投資戦略であったが、
　キャップ・レートの低下により、イールド・ギャップが
　４％台から２％台に低下し一方、賃料の上昇により
　賃料ギャップが発生した為、賃料ギャップを中心とした
　投資戦略に変更した。
　　これがコア・ファンド戦略である。
○プレリートの保有期間は当初5 年間を予定していたが、
　キャップ・レートの低下によるキャピタル・ゲインを狙う事が
　可能になったため、早期に物件の売却を行った。その為、
　物件の保有期間は短くなり、（平均22 ヶ月）結果として
　高いＩＲＲを排出した。
○賃料ギャップの大きい物件は20 億円以上の物件であり、
　しかも東京にあるオフィス物件である。今後はそのような
　物件を組成の中心とし、賃料アップを中心とした長期保有
　による内部成長を狙う戦略である。
○賃料ギャップからくるキャピタル・ゲイン及び、イールド・ギャップ
　からくる安定配当、両方のメリットをブレンドした商品を３月に
　組成予定である。（私募コア・ファンド）
○公募コアファンド（J-REIT）も、私募ファンド同様賃料ギャップ
　による内部成長を狙う戦略である。

　　　　　　　　　【売却予定時期】　　【売却予定価格】
daVinci EX1 　　2007 年１Ｑ 　　　　　　１０６億円
Office Fund Ⅳ　2007 年１Ｑ 　　　　　　３９５億円
daVinci RF1　　 2008 年　　　　　　　　　１９４億円
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　計 ７１８億円

ファンドの組成及び今後のスケジュール

○当期に組成を開始した４本目のオポチュニティ・ファンド
　『カドベ』（通称『一兆円ファンド』）のエクイティ・コミットメントは
　予定額を超えて３，２００億円に達し、２００６年１２月に
　エクイティ募集を締め切り。
　
　『カドベ』（一兆円ファンド）のエクイティ内訳

　国内投資家
　　年金　　　　　　　　　　　　　７３８億円
　　金融機関　　　　　　　　　　２００億円
　　保険会社　　　　　　　　　　１２５億円
　　その他金融機関　　　　　　 ２０億円
　　合計　　　　　　　　　　　１，０８３億円

　海外投資家
　　年金　　　　　　　　　　　　　４０４億円
　　財団・大学基金　　　　　　３８６億円
　　政府機関　　　　　　　　　　１８４億円
　　生命保険会社　　　　　　　１６１億円
　　その他　　　　　　　　　　　　４３１億円
　　合計　　　　　　　　 　　　１，５６６億円
　ダヴィンチ自社・従業員　　　５５１億円
　総合計　　　　　　　　　　　３，２００億円

今後の組成予定

○daVinciコアファンドI （私募コア・ファンド）
　590億円(6 物件)を3月に組成予定
○オポチュニティ・ファンドV
　予定エクイティ4,000億円を
　2008年第一四半期に組成予定

直近１５ヶ月に取得した大型オフィスビル
（計４棟　総投資額合計５，４３５億円・
平均４５％の賃料ギャップ）

パシフィックセンチュリープレイス丸の内

所在地：千代田区丸の内
地積：１，６７３坪
規模：地上３２階・地下４階
有効賃貸可能面積：１３，８２５坪
周辺市場賃料：坪６万５０００円月
現行賃料：坪４万４９００円月
（４５％の賃料ギャップ）

芝パークビル（通称『軍艦ビル』）

所在地：港区芝公園二丁目
地積：４，８７６坪
規模：地上１４階・地下２階
有効賃貸可能面積：２５，３０６坪
周辺市場賃料：坪２万９０００円月
現行賃料：坪２万１９０円月
（４４％の賃料ギャップ）

新宿マインズタワー

所在地：渋谷区代々木二丁目
地積：３，４８５坪
規模：地上３４階・地下３階
有効賃貸可能面積：３６，８３１坪
周辺市場賃料：坪４万円月
現行賃料：坪２万７４２６円月
（４６％の賃料ギャップ）

国際赤坂ビル

所在地：港区赤坂二丁目
地積：１，８２１坪
規模：地上２０階・地下４階
有効賃貸可能面積：１０，９８０坪
周辺市場賃料：坪３万８０００円月
現行賃料：坪２万６０００円月
（４６％の賃料ギャップ）

物件取得時における超加リターン
（キャピタルゲイン）の源泉

超加リターンの概算

（取得時）　　
価格　　　　　　　 ２，５００
賃料収入　　　　　 　１２５
支出　　　　　　　　　　 ３０
純収益（ＮＯＩ）　　　 　９５
キャップレート　３．８０％

　　↓３年後に賃料収入が２０％ＵＰ
　　　（値上げ出来た）した場合

（３年後）
取得価格　　　　 ２，５００
賃料収入　　　　　 　１５０
支出　　　　　　　　　　 ３０
純収益（ＮＯＩ）　　　 １２０
キャップレート　４．８０％（従来より１％ＵＰ）

　↓そして３年後に取得時と同じキャップレートで
　　　物件を売却出来た場合

１２０（純収益）÷３．８％（キャップレート）
＝３，１５７．８９≒３，１５８億円

と評価（鑑定）額は取得時よりも上昇し、

３，１５８－２，５００＝６５８億円
６５８億円の超加リターンを得ることになる。
（実際は売却までのＮＯＩ｛純収益：賃料収入から
経費等を除いた収益｝を得ることになる為、
超加リターンは６５８億円＋αとなる）

なお、この物件に関する資金計算（返済計画）としては

（取得価格資金内訳）　　　　　　　　　（売却金額分配内訳）
ローン　　　　１，８７５億円（７５％）　　１，８７５億円　
エクイテイ　　 　６２５億円（２５％）　　１，２８３億円
合計　　　　　２，５００億円（１００％）　３，１５８億円

※ローン金利の返済分は簡素化する為に資料では
　省略されている様です。仮にローン金利を２％と
　設定しても、３年間で１１２．５億円となりますが、
　賃料収入分から返済する事が可能です。

となります。

そして最終的に超加リターン（％）は

６５８億円÷６２５億円÷３年間
＝３５％（年率）
ＩＲＲ：２８％

となります。

年別総投資額と１物件あたりの
平均購入金額の推移

（オポチュニティ・ファンドのみ）
年別総投資額（不動産投資のみ）

１９９８～２００２年　１５２億円
２００３年　　　　　　 ４０４億円
２００４年　　　　　 　９３４億円
２００５年　　　　 ３，２４０億円
２００６年　　　　 ５，８５５億円

１物件あたりの平均購入金額
（不動産投資のみ）

１９９８～２００２年　１２億円
２００３年　　　　　　 ３４億円
２００４年　　　　　 　２９億円
２００５年　　　　 　　７０億円
２００６年　　　　 　１９５億円

ひとまず株価は付きましたね。

寄り付きは昨日より４千円高い１３万１千円。

その後はモミ合っていますが・・・。

以下のコメントを総統さんから頂きました。

はじめまして。
迷い込んだ末にこのような素晴らしいサイトへ
たどり着き光栄であります。
さて、本日のダヴィンチ関連のニュース＆株価
の動きはなかなかセンセーショナルでした。
確かに市場はとても過剰反応だと思い静観
していました。
考えが貴殿に近く、非常に安心しました。
自身、この会社は無配でありIRも誠意が感じられず
好感が持てないため先般売却済みでした。その後、
別の不動産投資会社を買い増ししています。
今日の株価がバーゲンと思えるような日が
やってくることを期待しています。

エンジュクブログの中では最もレベルの低い
個人投資家のブログをお褒め頂きまして
誠に有り難う御座います！

私以外の投資家の方々は非常に高い知識と
相場観を持っていらっしゃる方が多いので、
是非、他の方のブログもご覧になって頂ければ
と思います。

さて、本日のダヴィンチの板は私にとっても
センセーショナルなものでした。
しかし、昨年４月２７日のダヴィンチ株が６万株の売り、
昨年１０月１１日のアセット・マネージャーズの
大量売りを経験していたため、少し免疫は出来ており
気絶することなく対応することが出来ました（笑）。

不動産流動化企業は昨年来、市場から疑心暗鬼
されている企業群（事業）のため、残念ながら
この手の記事（ニュース）には過敏になっている
傾向があります。

このニュースを見て、やはり信じられない企業であると
思われる方はやはり売って正解だとも思っています。

総統さんにご指摘頂いている通り、この企業は
ＩＲスタンスが基本的に悪い（※）企業ですし、
無配当の企業です。

（※）：会社説明会資料の説明内容及び
株主総会における金子社長の発言スタンスは
目を見張るものがありますよ。

統帥さんの様に明確なスタンスを持って、
投資にのぞんでいれば、この様に市場が
パニック状態になっている時でも
冷静かつ的確な対応が出来るのでは
ないかと思います。

明日も厳しい状況になるかもしれませんが、
将来において、「あの時のバーゲンセール中に
買っておけば良かった」と笑い話が出来る時が
来ると良いですね。

Ｐ．Ｓ．先ほどＹＡＨＯＯ掲示板（４３１４）を見ましたが
　　　　上場廃止等ネガティブなニュースが出回って
　　　　いますね。ネガティブなニュースであることは
　　　　間違い無いのですが、上場廃止は無いハズですよ。

前回の記事で業績面での影響を書きましたが、
残念ながら株価面ではすでに影響を受けてますし、
急に１４万円レベルに回復するとも思えません。

ただ、今回の決算説明会資料の３ヶ年計画では
物件の売り渋り戦略及び物件の積極的な取得方針が
数値で明確にされています。

不動産市況の上昇（特に都内の大型オフィス市況の上昇）
に投資したいという方なら、ダヴィンチは面白いと思うので
説明会資料を良く読んでみることをお薦めします。

Ｐ．Ｓ．今日の様なダヴィンチが大量の売りで寄り付かない
場面では、他の不動産流動化銘柄をカラ売りしてヘッジ
するやり方が機能する瞬間もありますよ。但し、効率の高い
ヘッジ手段でもないのでかなりの注意が必要ですが。

本日、ダヴィンチ・アドバーザーズの株価が急落しました。

ＤＡオフィス投資法人の資産運用委託先である
㈱ダヴィンチ・セレクトが行政処分をされることになった為、
その影響による株価下落でした。

今回、証券取引等監視委員会では㈱ダヴィンチ・セレクトに対して

『投資法人資産運用業に係る善官注意義務違反』
（鑑定を依頼した不動産鑑定業者に対して適切な資料提示
しなかっただけでなく、適切な資料を提示しなかったことなどから、
誤った鑑定評価内容が看過され、結果として過大に算定された
鑑定評価を基に投資法人の資産取得を行うなどしていた）

の事実関係が認められたとの発表であったわけですが、
検査を行っていた証券取引等監視委員会に電話して
聞いてみましたが、ダヴィンチ・セレクトに対する検査においては、
故意に資料提示がなされなかった事実は認められていない様で、
本来、注意する義務があるべき立場であったのに注意がなされて
いなかったことに対する処分を金融庁に促しているとのことでした。

電話で聞いた限りは、この証券取引等監視委員会による
検査結果に基づき、金融庁が処分を下す流れになるとのことでしたので、
悪く考えても以前にオリックス不動産投資法人を運用する
オリックス・アセットマネジメント㈱に対して金融庁が行った
以下の２つの処分に近い処分を受けるのではないかと思います。

①業務停止命令（３ヶ月間の資産運用受託の停止）
②業務改善命令

軽ければ②の業務改善命令で済むものだと思います。

なお、オリックス・アセットマネジメントに対しては約１ヵ月後に
行政処分されているため、ダヴィンチ・セレクトも約１ヵ月後に
処分が下されるものと思っています。

ＤＡオフィス上場時、取得鑑定額に開きのある物件が
２件あり、結果的にそれぞれ５２００万円、９０００万円高く
取得していることより、この分の補填を連結子会社である
ダヴィンチ・セレクトが行うことになれば、ダヴィンチ本体にも
この金額分の影響を受けることになりますが、
今期連結経常利益２０６億円を計画している額からすると
今回の影響は限定的と言えると思います。

金子社長も決算説明会でこの件に関して説明している様で
「親会社への影響は実質的はない」
と説明している様です。

但し、株価への影響は多大なるもので本日はストップ安の
１２万７千円まで下落しています。

本日の日経新聞朝刊にも掲載されている点等も
投資家心理にだいぶ影響を与えているものと思われ、
明日以降の株価の動向を見守って行きたいと思っています。

ダヴィンチが明日発表予定の１８年１２月期の業績を上方修正しました。
SPCの連結範囲が広がったことと及び１兆円ファンド（カドベ）の
エクイティ募集金額が計画していたコミットメント額を超えて終了し
マネジメント・フィーが増加した事、好調な不動産市況により
想定より高い価格で売却出来た事によるインセンティブ・フィーの
増加によるものとのこと。

（連結）
　　　　　　　売上高　　経常利益　当期純利益
前回予想　１６，３３９　１２，８５４　　７，７０６
今回修正　２０，４００　１５，３００　　９，１００
増減額　　 ４，０６１　　２，４４６　　１，３９４
増減率　　２４．９％　 １９．０％　 １８．１％

（個別）
　　　　　　　　売上高　　経常利益　当期純利益
前回予想　　１６，３３９　１２，８５４　　７，７０６
今回修正　１３１，９００　３０，５００　　９，１００
増減額　 １１５，５６１　１７，６４６　　１，３９４
増減率　　７０７．３％　１３７．３％　 １８．１％

昨日の終値が１５万円なので
修正後ＥＰＳで計算するとＰＥＲは２５．３倍となります。

今日の中期経営計画（来期以降の数値）が楽しみですね！

昨日の日経新聞４０面の『交遊抄』にダヴィンチ金子社長のコメントが
掲載されていましたね。あまり表に出てこない金子社長なので、
要チェックです！

日本経済新聞１月２４日（水）朝刊
交遊抄「その気にさせる」より

長谷川工務店（現長谷工コーポレーション）ノ創業者で一九八三年に
他界された長谷川武彦さんにお会いしたのは約三十二年前。私は
ハワイで不動産会社を経営していた。～（途中、省略）～
　人をその気にさせるのが抜群にうまく、優秀な社員もそうでない者も
巧みに使いこなした。
　独自の商売の鉄則をおもちで、土地を仕入れる際には売り主の言い値で
買い付け「付加価値を付けてもうける方法を考えろ」という。値引き交渉
に成功して利益を上げても「当たり前だ」と評価しなかった。一緒に
ラスベガスに行った時には一ドル銀貨が気に入り、三千ドル分も両替
させられた。「土産にすれば一ドル以上の価値を産むし、決して一ドル
以下の価値にはならない」と思ったそうだ。～（以降、省略）～

ちなみに、金子社長は長谷工時代にリゾートマンションを担当（長谷川
工務店ハワイ支店長、同社海外事業部長を経る）。その後、１９８６年
１０月にロサンゼルスで「ＫＯＡＲ・ＩＮＣ」を設立.。宿泊者に
とっての居住性と、投資家にとっての収益率を徹底的に追求した
「オール・スウィート・ホテル」を中心とした事業を展開していました
から金子社長はだいぶ長谷川武彦さん及び長谷工の影響を受けて
いるのが良く分かりますね。

「付加価値を付けて儲ける」というのは、中古不動産物件を獲得し、
用途に合った形でリノベーションし、収益を得るといった不動産
流動化企業の事業の根幹とも言える言葉（キーワード）ですネ。

１月９日にＤＡオフィス投資法人が分配予想の修正を行いましたね。

平成１８年１１月期（第２期）の分配予想の修正に関するお知らせ：
http://www.da-office.co.jp/cms/press/2007-0109-00000.pdf

平成１８年１１月期（第２期）分配予想の修正
前回予想　１６，１６８円
今回修正　２０，１９６円
増減額　　　 ４，０２８円
増減率　　　　 ２４．９％

修正の理由：
平成18年11月期の決算作業の過程において、当該期中の運用状況が概ね
判明し、平成18年7月18日に公表した平成18年11月期の1口当たり
予想分配金に5％以上の差異が生じる見込みとなったため、現時点
において1口当たり分配予想の修正を行うものです。

なお、分配金データは以下の通り

第１期（平成１８年　５月期）　１５，９０１円
第２期（平成１８年１１月期）　２０，１９６円
第３期（平成１９年　５月期）　２３，３７７円

第１期の確定値で年間の分配金を考えると分配金合計金額は①となり、
①第１期分配金（15,901円）＋第２期分配金（20,196円）＝36,097円

第３期の予想分配金で年間の分配金を考えうると分配金合計金額は②、
②第２期分配金（20,196円）＋第３期分配金（23,377円）＝43,573円

そしてＤＡオフィスの株価が昨日の終値で６８万３千円のため、
年間の利回りを計算すると

①：約５．２９％
②：約６．３８％

となりますね。

なかなか良い利回りとなっていますね。

それにしても、ＤＡオフィスの株価はいつの間にか
こんなに上昇していたんですね。

昨日、ケネディクスに引き続きダヴィンチ・アドバイザーズが
第３四半期財務・業績の概況を発表しましたね。
大方の想定通り通期の上方修正はありませんでした。
第３四半期の業績の状況は以下の通りです。

　　　　　　　　売上高　　　営業利益　　経常利益　　　純利益
今期第３四半期 １２，９７８　９，９４９ ９，８８４ ５，６２２
前期第３四半期 　４，７５４　３，１２８ ３，０３２ １，７７６
（単位：百万円）

といずれの項目も約３倍のスピードで業績が拡大しています。
また、第３四半期における、それぞれフィーの獲得状況としては

●ﾏﾈｼﾞﾒﾝﾄ･ﾌｨｰ４，９７１百万円
（前年同期比２，４３０百万円増）
１兆円ファンドからのマネジメント・フィーにより増収。

●ｲﾝｾﾝﾃｨﾌﾞ･ﾌｨｰ５，０５９百万円
（前年同期比４，２４６百万円増）
計画通り順調に売却が進んだため。

●ｷｬﾋﾟﾀﾙ･ｹﾞｲﾝは１，７３１百万円
（前年同期比１，１９８百万円増）

となっています。

信託販売用不動産にて保有中の収益不動産は１２月にファンド
に組み入れ予定と記載されていました。この収益不動産は川中
又は川下にて取得される予定の不動産と思われ、あくまでも
一時的にダヴィンチ本体にて保有してあげている状態のため、
売却しても大きな利益は出ないもの（出さない）と思われます。

通期業績は更なる大きな物件の取得を１兆円ファンドで行うか、
計画外の物件売却があれば上方修正となるのでしょうね。

ダヴィンチが株式の取得を発表しました。

ジャパン・シングルレジデンス・アセットマネジメント㈱
（以下、JSR　AM)の発行済株式総数の約２０％にあたる
１，２００株を、同社の筆頭株主である㈱インボイスRM
（旧㈱ダーウィン）より譲渡を受け、１０月３１日に取得
したとのＩＲです。

個人的には正直、意外な発表でした。

最近の紙面では上場ＲＥＩＴのＭ＆Ａ話しを金子社長が
言及していました。今回の株式取得はＭ＆Ａレベル
のものではありませんが、良いアライアンスを組むこと
が出来た株式取得となりましたね。

ダヴィンチがＪＳＲ　ＡＭの株式を取得する一方で、
クリードがＪＳＲ　ＡＭの株式を全株（２，０００株）譲渡し、
リーマンブラザーズ関連企業が一部（２００株）を譲渡
しましたね。

インボイス側のＩＲニュース内容とＪＳＲ　ＡＭの株主構成
の変化の状況から判断すると、インボイス側はクリードと
提携継続するよりもダヴィンチと提携した方が双方に
メリットがあると判断した様ですね。ダヴィンチとしても
川下戦略をより強化することが出来たのではない
でしょうか？

ダヴィンチ側のＩＲ情報

ダヴィンチＩＲ：
http://www.davinci-advisors.com/news/post/DaVinci-JSR-release-draft.pdf

株式の取得概要
株式：ジャパン・シングルレジデンス・アセットマネジメント㈱
株式数：１，２００株（発行済株式の２０％）
取得価格：２００百万円（約１６．７万円／株）

ＪＳＲ　ＡＭ会社概要
商号：ジャパン・シングルレジデンス・アセットマネジメント㈱
代表者：代表取締役　長井　光夫
本店所在地：港区麻布台一丁目７番２号神谷町サンケイビル９階
設立年月日：平成１６年１月２９日
主な事業内容：不動産投資信託委託業
決算期：３月
資本金：１６０百万円
役職員数：１８名（平成１８年１０月３１日現在）
発行済株式総数：６，０００株

以上はダヴィンチ側からのＩＲ情報ですが、インボイス側
からのＩＲ情報ではもう少しつっこんだ情報が書かれています。
（具体的にはダヴィンチとの提携理由とＪＳＲ　ＡＭの
株主構成の変化についてです）

インボイス側ＩＲ情報

インボイスＩＲ：
http://www.invoice.ne.jp/pdf/9448_20061031.pdf

追加取得の理由：
ジャパン・シングルレジデンス投資法人の成長に
対するさらなる寄与を目的として追加取得したもの。
インボイスＲＭは、同投資法人の成長戦略に沿った
物件情報の継続的な提供をはじめとする同投資法人
の投資資産取得機会の拡大に向けたサポートを
㈱ダヴィンチ・アドバイザーズに要請し、同社に
おいても同投資法人に対するサポートは住宅を
対象とする不動産投資信託事業への参入となる
ことからＪＳＲ　ＡＭ株式を一部譲渡したもの。
ダヴィンチ・アドバイザーズは、運用助言する累計
総投資額が平成１８年６月において１兆円を超える
など不動産投資において豊富な経験を有する
不動産投資顧問事業者です。現在、同社は
商業施設・ホテルなどの物件タイプごとに区別した
上での投資戦略を推進しており、そのうちの住宅の
運用資産残高も１，０００億円に到達しています。

インボイスＲＭにおける所有株式数の移動に関する概要：
①追加取得前の所有株式数：２，０００株（所有割合３３．３％）
②追加取得株式数：２，２００株（取得価額５０６百万円）
③一部譲渡株式数：１，２００株（譲渡価額２００百万円）
④一部譲渡後の所有株式数：３，０００株（所有割合５０．０）
⑤株式売買契約締結日：平成１８年１０月３１日
⑥株式移動日：平成１８年１０月３１日
⑦本件によるＪＳＲ　ＡＭの株主構成の変化

　　　　　　　　　　　　　　　 取得前　　 取得後
㈱インボイスＲＭ　　　　　　３３．３％　　５０．０％
ﾘｰﾏﾝ･ﾌﾞﾗｻﾞｰｽﾞ･ｲﾝﾍﾞｽﾄﾒﾝﾂＪ　 ３３．３％　　３０．０％
㈱クリード　　　　　　　　　３３．３％　　　　　 －
㈱ダヴィンチアドバイザーズ　　 　 －　 　２０．０％

備考
ジャパン・シングルレジデンス投資法人の特徴
①シングルレジデンス（※）に集中投資
　（※シングルマンション、サービスアパートメント、
　宿泊特化型ホテル）
②不動産種別ポートフォリオ比率
　シングルマンションに７０～１００％
　サービスアパートメント、宿泊特化型ホテル０～３０％
③不動産地域別ポートフォリオ
　東京圏５０～７０％
　地方圏３０～５０％
④スポンサー会社との協業体制
　㈱インボイスＲＭ
　リーマン・ブラザーズ・インベストメンツ・ジャパン・インク
　㈱ダヴィンチ・アドバイザーズ

ＪＳＲ　ＡＭのＨＰ：
http://www.jsam.co.jp/index.html

ジャパン・シングルレジデンス投資法人：
http://jsreit.co.jp/

ダヴィンチが㈱北海道プロパティ・トラストに対して、
１０月１０日付けで８千万円（総株数の４０％）を出資
することを発表しましたね。

この㈱北海道プロパティ・マネジメントへは出資は
確か今年の夏頃に報道されており、地域限定のＲＥＩＴを
組成するための運用会社としてダヴィンチが出資する
とのことだったかと思います。
⇒昨日、IRに電話で確認した所、今回が初めての
　　出資であるとのことでしたので、夏頃に報道された件を
　　正式にIRした様です。但し、地域限定REITになるか
　　どうかに関しては機密事項のため、回答出来ない
　　とのことでした。

なお、今回の出資目的は
「現在準備している上場ＲＥＩＴのスポンサー企業の１社となるため」
だそうです。

ダヴィンチが１兆円ファンドで軍艦ビル（芝パークビル）
に引き続き、パシフィック・センチュリー・プレイスの
オフィス部分を取得しましたね。

取得日は６月２０日で、パシフィックセンチュリーグループ
から約２，０００億円で取得したとのこと。

２００６年下半期では川上ファンドにて１，５８７億円取得予定
でしたから、今回の取得で約４００億円多く仕込みが完了して
いるため、川上ファンド部分に関しては中期計画よりも
前倒しして仕込が完了する可能性がありますね。

ただ今期計画では川下ファンドにて私募型又は公募型ＲＥＩＴ
を組成することになっており、今のところまだ組成されていない
様子なので、この部分はまだ懸念材料としては残っていますね。

●パシフィックセンチュリープレイスの概観：
http://www.eonet.ne.jp/~building-pc/tokyo/tokyo-149psp.htm

それにしても今回はダヴィンチにしては珍しく、竣工して
間もないビルの一部を取得しましたね。
（従来は築２０年程度の物件が多かったので）

ダヴィンチが組成した不動産ファンドでは、資金の一部で
株式投資を行うことが出来る規約となっており、有効活用
されていない不動産を持つ企業の株式を中心に投資して
います。投資後、ダヴィンチでは株式取得をきっかけとして
株式取得先企業に対して不動産の有効活用の提案を行い、
提案実施後に株式評価の上がった株式を市場で売却し
利益を得て、不動産ファンドのパフォーマンスを上げる
仕組みとなっているわけです。

今週の週間ダイヤモンド（９月２日号Ｐ１８）の
「株式投資に本腰を入れる不動産ファンドが抱える難題」
という記事の中では、ダヴィンチの株式投資
について記事が取り上げられていました。

記事の中でダヴィンチの金子社長は

「株式投資をしてみて、いかに日本の株主が
大変かわかった」

とコメントしています。

実際にダヴィンチは東京機械の株式を取得した後に、
東京機械に対して武蔵小杉にある印刷工場（簿価５０倍を
超える２００億円の評価）を移転して、総合ビルの開発を
提案したが、同じ芙蓉グループである東京建物と不動産
開発を検討し始めたとのこと（ダヴィンチとは組まずとも
最終的に東京機械株の評価が上がれば良いのでＯＫ
だと思いますが）。

また、明電舎に対してはビルの賃料引き上げを提案し、
ユアサ・フナショクに対しては運営するホテルの数を
増やすように提案している様ですが、いまだに提案が
受け入れられえたことはないとのこと。

この記事の中では、１兆円ファンドにおいて、現在の
投資金額の４倍にあたる１７００億円まで株式投資に
振り分けると書かれていました。

記事に間違いがなければ、株式取得可能額の２５００億円
全額を株式投資に使うのではなく、１７００億円まででストップ
する予定の様ですね。

王子製紙による北越製紙のＴＯＢやＡＯＫＩホールディングス
によるフタタとの経営統合提案と同じで、外部から圧力的に
経営に近付かれると拒否反応を起こすのが大抵のケース
であることが良く分かりますね。

ただ、これらのことが継続的に、多く実践されることにより、
上場企業の経営陣はより株主を意識した経営を実践する
こととなるわけです。

そして最終的には個人投資家をより多く獲得するために
個人投資家を重視したＩＲや配当、株主優待も行うことに
なるものと思われます。

改革が進め日本の株式市場！！